عملة مستقرة：داخل السلسلة النقد العام للبناء وإعادة تشكيل النظام المالي

تقوم عملة مستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية بهدوء ببناء نظام نقد عام داخل السلسلة. حاليًا، بلغ إجمالي تداول عملات مستقرة 2200-2560 مليار دولار، أي حوالي 1% من M2 في الولايات المتحدة. وتمثل حوالي 80% من الاحتياطيات المخصصة لسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل واتفاقيات إعادة الشراء، مما يجعل الجهات المصدرة لها مشاركًا رئيسيًا في سوق الديون السيادية.

هذا الاتجاه يؤثر على نطاق واسع:

1. أصبحت جهات إصدار العملة المستقرة مشترٍ مهم للسندات الأمريكية قصيرة الأجل، حيث تمتلك ما مجموعه 1500-2000 مليار دولار، مما يمكن مقارنته بحجم ممتلكات الدول متوسطة الحجم.

2. ارتفعت أحجام المعاملات داخل السلسلة بشكل كبير، حيث من المتوقع أن تصل إلى 27.6 تريليون دولار أمريكي في عام 2024، ومن المتوقع أن تصل إلى 33 تريليون دولار أمريكي في عام 2025، متجاوزة إجمالي الشركات الكبرى في بطاقات الائتمان.

3. من المتوقع أن تؤدي التشريعات الجديدة إلى زيادة الدين العام بنحو 3.3 تريليون دولار، ومن المتوقع أن تستوعب العملات المستقرة هذه الزيادة في إمدادات السندات الحكومية.

4. ستقوم التشريعات القادمة بتحديد السندات الحكومية قصيرة الأجل كأصول احتياطية قانونية، وبالتالي ستؤسس نظامًا أساسيًا لتمويل العجز العام من خلال توسيع إمدادات العملات المستقرة، مما يشكل آلية ردود فعل تقوم على امتصاص القطاع الخاص للعجز العام وتوسيع السيولة بالدولار على مستوى العالم.

كيف توسع عملة مستقرة النقد العام

عملية إصدار عملة مستقرة بسيطة لكنها تحمل تأثيرات اقتصادية كبرى:

1. يقوم المستخدم بإرسال الدولار الأمريكي إلى جهة إصدار العملة المستقرة.

2. يقوم المُصدر بشراء سندات الخزانة الأمريكية بالأموال المستلمة، ويقوم بصك عملة مستقرة بقيمة متساوية.

3. تُحتفظ السندات الحكومية كأصول ضمان في الميزانية العمومية للجهة المصدرة، بينما تتداول العملة المستقرة بحرية داخل السلسلة.

تشكلت هذه العملية نوع من آلية "نسخ العملات". تم استخدام العملة الأساسية لشراء السندات الحكومية، بينما تم استخدام العملة المستقرة كأداة دفع تشبه الودائع الجارية. لذلك، على الرغم من عدم تغير العملة الأساسية، إلا أن النقد العام قد شهد فعليًا توسعًا خارج النظام المصرفي.

تحتل عملة مستقرة حالياً 1% من M2، وكلما ارتفعت بمقدار 10 نقاط أساس، سيتم ضخ حوالي 22 مليار دولار من "السيولة الظلية" في النظام المالي. ومن المتوقع أن يصل إجمالي عملة مستقرة إلى 2 تريليون دولار بحلول عام 2028. إذا ظل M2 ثابتًا، فسيشكل هذا الحجم حوالي 9% من M2، وهو ما يعادل تقريبًا حجم صناديق سوق المال المؤسسية الحالية.

من خلال تشريع السندات الحكومية قصيرة الأجل كجزء إلزامي من الاحتياطيات المتوافقة، جعلت الولايات المتحدة فعليًا من توسع العملات المستقرة مصدرًا تلقائيًا للطلب الهامشي على السندات الحكومية. هذه الآلية تجعل جزء تمويل الديون الأمريكية خاصًا، حيث تتحول جهات إصدار العملات المستقرة إلى داعمين ماليين نظاميين. في الوقت نفسه، من خلال التداول بالدولار داخل السلسلة، تدفع الدولرة إلى آفاق جديدة، مما يمكّن المستخدمين العالميين من امتلاك وتداول الدولارات دون الحاجة للوصول إلى النظام المصرفي الأمريكي.

تأثير على أنواع مختلفة من محافظ الاستثمار

بالنسبة لمحفظة استثمار الأصول الرقمية، تشكل العملات المستقرة الطبقة الأساسية للسيولة في سوق التشفير. إنها تهيمن على أزواج التداول في البورصات المركزية، وتعد الضمانات الرئيسية في سوق الإقراض DeFi، وهي أيضًا وحدة الحساب الافتراضية. يمكن أن يُعتبر إجمالي المعروض منها مؤشرًا في الوقت الفعلي لمشاعر المستثمرين وميولهم تجاه المخاطر.

من الجدير بالذكر أن الجهات المصدرة للعملة المستقرة يمكن أن تحقق عائدات من سندات الخزانة قصيرة الأجل (التي تتراوح حالياً بين 4.0% و4.5%)، ولكنها لا تدفع فوائد لحاملي العملات. يشكل هذا فرقاً هيكلياً في套利 بين صناديق السوق النقدية الحكومية. إن اختيار المستثمرين بين الاحتفاظ بالعملة المستقرة والمشاركة في أدوات النقد التقليدية هو في جوهره توازن بين السيولة على مدار الساعة والعائد.

بالنسبة لموزعي الأصول التقليدية بالدولار الأمريكي، أصبحت العملات المستقرة مصدر الطلب المستمر على سندات الخزينة قصيرة الأجل. الاحتياطي الحالي الذي يتراوح بين 1500-2000 مليار دولار يمكن أن يمتص تقريبًا ربع كمية إصدار سندات الخزينة المتوقعة للسنة المالية 2025 في ظل القانون الجديد. إذا توسع الطلب على العملات المستقرة بمقدار تريليون دولار أخرى قبل عام 2028، فإن النموذج يتوقع أن تنخفض عوائد سندات الخزينة لأجل 3 أشهر بمقدار 6-12 نقطة أساس، مما يجعل منحنى العائد الأمامي يميل إلى الانحدار، مما يساعد على خفض تكاليف التمويل قصيرة الأجل للشركات.

تأثير العملات المستقرة على الاقتصاد الكلي

تقدم عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزانة الأمريكية قناة لتوسيع النقد العام تتجاوز الآليات المصرفية التقليدية. كل وحدة من عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزانة تعادل إدخال القوة الشرائية القابلة للتصرف، حتى لو لم يتم الإفراج عن احتياطياتها الأساسية بعد.

علاوة على ذلك، فإن سرعة تداول العملات المستقرة تتجاوز بكثير حسابات الودائع التقليدية - حيث تبلغ حوالي 150 مرة سنويًا. في المناطق ذات معدلات الاعتماد العالية، قد يؤدي ذلك إلى تضخيم ضغوط التضخم، حتى لو لم يحدث نمو في النقد الأساسي. حاليًا، يعيق تفضيل العالم لتخزين الدولار الرقمي نقل التضخم على المدى القصير، ولكنه أيضًا يساهم في تراكم الولايات المتحدة لديون الدولار الخارجية على المدى الطويل، لأن المزيد والمزيد من الأصول داخل السلسلة تتحول في النهاية إلى حقوق مطالبات على الأصول السيادية الأمريكية.

إن الطلب على العملة المستقرة على سندات الخزانة الأمريكية لمدة 3-6 أشهر قد أدى أيضًا إلى تشكيل منحنى عائد مستقر وعرض غير حساس للأسعار. لقد أدى هذا الطلب المستمر إلى تقليص الفجوة بين bill-OIS، مما خفض فعالية أدوات سياسة الاحتياطي الفيدرالي. مع زيادة تداول العملة المستقرة، قد يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى اتباع سياسة تشديد كمية أكثر عدوانية أو رفع معدلات السياسة لتحقيق نفس تأثير التشديد.

التحول الهيكلي في البنية التحتية المالية

لقد أصبح حجم بنية التحتية للعملات المستقرة اليوم أمرًا لا يمكن تجاهله. في العام الماضي، بلغ إجمالي التحويلات داخل السلسلة 33 تريليون دولار، متجاوزًا المجموع الكلي لأكبر شركات بطاقات الائتمان. تتمتع العملات المستقرة بقدرة تسوية شبه فورية، وقابلية للبرمجة، وتكاليف منخفضة للغاية للمعاملات عبر الحدود (حد أدنى 0.05%)، مما يجعلها أفضل بكثير من قنوات التحويل التقليدية (6-14%).

في الوقت نفسه، أصبحت العملة المستقرة هي الأصل المضمون المفضل لاقتراض DeFi، حيث تدعم أكثر من 65% من قروض البروتوكول. سندات الخزانة المرمزة - أداة على السلسلة تتبع السندات الحكومية قصيرة الأجل وتحقق عائدًا - تتوسع بسرعة، بمعدل نمو سنوي يزيد عن 400%. هذه الظاهرة تخلق نظامًا "ثنائي الدولار": عملة بلا فوائد للتداول ورموز ذات فوائد للاحتفاظ، مما يساهم في إرباك الحدود بين النقد والأوراق المالية.

بدأ النظام المصرفي التقليدي أيضًا في الاستجابة. وقد صرح الرئيس التنفيذي لأحد البنوك الكبرى علنًا "أرغب في إصدار عملة مستقرة مصرفية بمجرد أن يسمح القانون بذلك"، مما يدل على قلق النظام المصرفي بشأن انتقال سلسلة أموال العملاء داخل السلسلة.

تأتي المخاطر النظامية الأكبر من آلية الاسترداد. على عكس صناديق النقد، يمكن تسوية العملات المستقرة في غضون دقائق. في ظل ضغوط مثل فك الارتباط، قد يقوم المصدر ببيع مئات المليارات من الدولارات من سندات الخزانة في نفس اليوم. لم يختبر سوق سندات الخزانة الأمريكية بعد في مثل هذه البيئة من الضغط الفوري، مما يطرح تحديات على مرونته وترابطه.

النقاط الاستراتيجية والمراقبة اللاحقة

1. إعادة هيكلة الفهم النقدي: يجب اعتبار العملات المستقرة كجيل جديد من اليورو والدولار - بعيدا عن التنظيم، يصعب إحصاؤها، ولكن لها تأثير قوي على سيولة الدولار العالمية.

2. سعر الفائدة وإصدار السندات الحكومية: أصبحت أسعار الفائدة في نهاية السندات الأمريكية تتأثر بشكل متزايد بإيقاع إصدار العملات المستقرة. يُنصح بتتبع صافي إصدار العملات المستقرة مع المزادات الأولية للسندات الحكومية، لتحديد الشذوذ في الأسعار والانحرافات السعرية.

3. تكوين المحفظة الاستثمارية:

   • للمستثمرين في العملات المشفرة: استخدم عملة مستقرة بدون فائدة للتداول اليومي، وقم بتخصيص الأموال غير المستغلة في منتجات السندات الحكومية المرمزة لتحقيق الأرباح.
   • للمستثمرين التقليديين: التركيز على حقوق ملكية جهة إصدار العملة المستقرة والهيكل التفاعلي المرتبط بعوائد الأصول الاحتياطية.

4. الوقاية من المخاطر النظامية: قد تؤدي التقلبات الكبيرة في الاسترداد إلى انتقال مباشر إلى سوق السندات السيادية وسوق إعادة الشراء. يجب على قسم إدارة المخاطر محاكاة السيناريوهات ذات الصلة، بما في ذلك ارتفاع معدلات السندات الحكومية، وضيق الضمانات، وأزمة السيولة اليومية.

لم تعد العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية مجرد أدوات ملائمة للتداول بالعملات المشفرة. إنها تتطور بسرعة لتصبح "عملة ظل" ذات تأثيرات ماكرو - تمويل العجز المالي، وإعادة تشكيل هيكل أسعار الفائدة، وإعادة بناء طريقة تداول الدولار على مستوى العالم. بالنسبة للمستثمرين متعدد الأصول وصانعي الاستراتيجيات الماكرو، فإن فهم والتعامل مع هذا الاتجاه لم يعد خيارًا، بل أصبح ضرورة ملحة.