ステーブルコイン市場は、しばしば暗号世界の聖杯の1つと見なされています。TetherのUSDTや元のTerraのUSTなどの主要なプレイヤーは、業界で重要な地位を占めています。過去2か月で、新しいハイイールドのステーブルコインプロジェクトが登場し、急速に第5位のステーブルコインとなりました。2月19日、USDeの発行者であるEthena Labsは、Ethereum（ETH）に基づいた合成ドルUSDeを作成することを目指して、パブリックメインネットを立ち上げました。この執筆時点では、USDeの供給量は23.66億を超え、USDT、USDC、DAI、FDUSDに次ぐ2番目の位置にあります。

ソース: https://www.coingecko.com

USDeステーブルコインプロジェクトは、どのようにして短期間で注目を集めることに成功し、どんな論争が巻き起こっているのか、正確には何ですか？さらに、最近のステーブルコイン市場で新たに現れている変数は何ですか？

安定通貨USDeの急速な上昇

USDeが安定通貨市場に与える最大の影響は、その高収益性によるわずか2か月で総供給量が23億ドルを超える急速な上昇であることは間違いありません。 Ethena Labsの公式ウェブサイトのデータによると、執筆時点では、USDeの年間利回りはまだ11.6％と非常に高く、以前は30％を超えたことさえあり、アンカープロトコルのUSTの20％の年次利回りを彷彿とさせます。

Ethena年化収益およびUSDe年化収益

USDeのステーブルコインメカニズムは具体的には何ですか？なぜそれほど高い年率利回りを提供しているのですか？その答えは、BitMEXの創設者が「Dust on Crust」という記事で議論したSatoshiドルコンセプトの洗練されたバージョンにあります。単純に言えば、予想されるエアドロップ利回りを除くと、USDeの高い利回りは主に2つの源から生じています。

ETH LSDステーキング収量;

デルタヘッジされたポジション（すなわち、永続的な先物の空売りポジション）からの資金調達手数料収入；

前者は比較的安定しており、現在は約4%前後の変動がありますが、後者は完全に市場のセンチメントに依存しています。したがって、USDeの年率利回りはある程度、全体的なネットワーク資金調達率（市場のセンチメント）に直接影響を受けています。

このメカニズムの運用の鍵は、「デルタニュートラル戦略」です。ポートフォリオが関連する金融商品から構成され、その価値が基礎となる資産の小さな価格変動に影響されない場合、それは「デルタニュートラル」の特性を持っています。

これは、USDeがスポットETH/BTCのロングポジションと先物ETH/BTCのショートポジションの同額をバランスさせることで、“デルタニュートラル戦略”を達成することを意味します：スポットポジションのデルタ値は1であり、一方、先物ショートポジションのデルタ値は-1であり、ヘッジ後の合計デルタ値は0になるため、“デルタニュートラル”を達成しています。

単純に言えば、USDeのステーブルコインモジュールがユーザーから資金を受け取り、ETH/BTCを購入すると、先物契約を通じて同等の数量のショートポジションを同時にオープンし、ヘッジを通じて各USDeトークンの価値安定性を維持します。これにより、担保されたポジションの清算損失のリスクがないことも確保されます。

例えば、BTCの価格が$80,000と仮定された場合、ユーザーが1 UBTCを預け入れると、USDeステーブルコインモジュールは同時に1つの先物BTCを売却し、USDe用の「デルタニュートラル」投資ポートフォリオを作成します。

例えば:

BTCが最初に80,000ドルで価格設定されている場合、ポートフォリオの総価値は80,000ドル（80,000 + 0）であり、したがって総ポジション価値は80,000ドルのままです。

BTCが$40,000に下落した場合、ポートフォリオの総額は依然として$80,000（40,000 + 40,000）であり、総ポジション価値も$80,000のままです（価格上昇の場合も同様です）。

一方、USDeステーブルコインモジュールの先物ショートポジションは、永続先物で1 BTCをショートすることにより、ロングポジションからファンディング料金収入を得ます。歴史的に、Bitcoinのファンディングレートはほとんどの場合においてプラスであり、つまり、ショートポジションの総収益がプラスになります。これは特に強いロングセンチメントを持つブルマーケットで特に当てはまります。

これらの要因が結合されると、USDeの年率利回りは20％またはそれ以上に達することがあります。これにより、極端にブルな市場では、USDeの高い年率利回りが特に信頼できることが示されます—なぜなら、Ethena Labsはブルマーケットでショートポジションを取ることで資金調達手数料を得る機会を活用しているからです。

古いポンジ・スキームまたは新しい革新?

最近、ENA/USDeについてのコミュニティの議論が盛んになっており、多くの人々がそれを以前のTerra/Lunaと比較し、Terra/USTのポンジ・スキームの新しいバージョンであると呼んでいます。客観的には、USDeのステーブルコインの発行と安定化メカニズムは、Terraのアプローチとは大きく異なり、自己強化型のポンジ・ライクな戦略（自分の足で大きな高みに到達するための武道の技法に似ています）に従っていません。代わりに、USDeは、牛市でロングポジションを取るトレーダーから資金調達手数料を徴収することで高い利回りを実現しています。これにより、より持続可能な高いリターンを提供しています。これがTerraとの最大の違いです。

Ethenaのメカニズムの後半が本当に注目される点です。USDeがペッギングの挑戦に直面した場合、LUNA/USTのマイナススパイラルに類似した経路をたどる可能性があり、銀行ランが発生し、加速した崩壊につながるかもしれません。これは非線形の転換点の存在を示唆しており、資金調達率が持続的にマイナスになり続け、広がり続けると、FUD（恐怖、不確実性、疑念）についての市場議論が始まり、USDeの収益率が急激に低下し、ペッグが崩れ、ユーザーの償還による市場規模の大幅な減少につながる可能性があります。

例えば、時価総額が100億ドルから50億ドルに減少した場合、Ethenaはショートポジションを解消し、担保（ETHやBTCなど）を償還する必要があります。この償還プロセス中に問題が発生した場合（極端な市況の流動性問題や大幅な市場の変動など）、USDeのペッグがさらに損なわれる可能性があります。

出典:コイングラス

この負のフィードバックメカニズムは悪意を持ってターゲットにされる可能性があり、チップのポイントを引き起こして、USTの崩壊に似た負のスパイラルにつながる可能性があります。投資家にとって重要な懸念事項は、この「崩壊のチップのポイント」が発生するかどうか、いつそれが起こるか、そして彼らが時間内に退出できるかどうかです。

先を見据えるために、投資家はEthenaのETHおよびBTC保有量が全ネットワークの割合となっている要因や、全体の資金調達率がマイナスに転じる可能性があるかどうかなどを密にモニターする必要があります。特に、最近の市場の下降トレンドに伴い、BTCおよびETHの全体の資金調達率は20%を超える年率から大幅に低下し、マイナスに転じる兆候さえ見せています。最新データによると、BTCは-1.68%、ETHは0.32%となっています。

Ethena Labsの公式ウェブサイトによると、USDeのBitcoin担保総額は8億ドルを超え、Ethereumポジションは10億ドルを超え、それが彼らの資産のほぼ80%を占めています。

Ethenaの戦略は、ブルマーケットでロングポジションを取るすべての暗号トレーダーから資金調達手数料を収穫することを含んでいるため、高い利回りは市場センチメントによって駆動されるプラスの資金調達金利に大きく依存しています。もしネットワーク全体の資金調達金利が引き続きネガティブに転じ、このトレンドが強まると、USDeは急激に利回りが低下し、重大な課題に直面する可能性があります。

ステーブルコイン市場の変動するダイナミクス
マクロ的な視点に切り替えると、ステーブルコイン市場は常に非常に利益の高い領域でした。実際、横に比較すると、Tetherなどの主要プレーヤーは、中央集権取引所（CEXs）と同等の印刷能力を持っています。

2023年、Tetherは約62億ドルの純利益を上げ、これはゴールドマン・サックスの79億ドルの78％、モルガン・スタンレーの85億ドルの72％に相当します。驚くべきことに、Tetherは約100人の従業員でこれを達成しましたが、ゴールドマン・サックスとモルガン・スタンレーはそれぞれ49,000人と82,000人の従業員を抱えています。

2023年12月31日現在、主要企業の純利益、総従業員数、従業員一人当たりの収入は次の通りです（出典:@teddyfuse以前、「四半期収入が7億ドルに達する！USDTの静かな利益がステーブルコイン市場の激しい競争を説明する」という記事では、Tetherは現在、取引プラットフォーム以外で最も利益を上げている暗号通貨企業の1つであることが強調されています（おそらくBinanceが唯一の先行者である可能性が高い）。

ほとんどのWeb3プロジェクトや暗号通貨企業は、しばしば赤字で運営し、トークン販売に依存して補助金を受けていますが、テザーの収益性は到達不能な基準です。これがステーブルコインビジネスが非常に魅力的である主な理由の1つです。

CoinGeckoによると、トップ5のステーブルコイン発行者の中で、USDTの総流通量は1090億ドルを超え、全ステーブルコイン市場の約69%を占め、しっかりとリードを保っています。

主要通貨であるUSDTに加え、2023年3月10日に米国の規制当局がシリコンバレー銀行を閉鎖して以来、USDCは約1120億ドルの流出を目にし、総流通量が約330億ドルに減少しました。これは約30%の減少で、2位に位置付けられました。これは3位のDAI（50億ドル）を大きくリードしています。

さらに、規制上の圧力により、BUSD は FUSD に置き換えられ、Binance は LaunchPool の頻度を高め、その総額はすぐに 35 億ドルを超えました。これに続くのが急速に台頭している USDe で、市場に有望な新たな変数をもたらしています。

全体的に、分散型ステーブルコインが安定性の考慮から除外され、中央集権型ステーブルコインが「準備金+規制」の課題に直面している中、分散型ステーブルコインがステーブルコイン市場における最大の希望となっています。これが、高利回りのUSDeが急速に上昇できる理由です。

現在、私たちは長期的なステーブルコイン競争の初期段階にしかありません。FDUSDやUSDeなどの新しいプレーヤーの登場は、競争の景色を変え、ステーブルコイン市場に新たなダイナミクスをもたらす可能性があります。これは楽しみにすることです。

免責事項：

1. この記事は[から転載されました白話ブロックチェーン]. すべての著作権は元の著者に帰属します [テリー]. もしこの転載に異議がある場合は、お問い合わせください。Gate Learnチームが迅速に対処いたします。
2. 責任の免除：この記事で表現されている意見や見解は、著者個人のものであり、投資アドバイスを構成するものではありません。
3. 他の言語への記事の翻訳はGate Learnチームによって行われます。特に言及されていない限り、翻訳された記事のコピー、配布、または盗用は禁止されています。