Circle IPO Penjelasan: Potensi naik di balik Suku Bunga yang rendah
Dalam tahap percepatan pembersihan industri, Circle memilih untuk go public, di baliknya menyimpan sebuah cerita yang tampaknya kontradiktif namun penuh imajinasi—net profit margin terus menurun, tetapi masih menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, profitabilitasnya tampak "lembut"—net profit margin pada tahun 2024 hanya 9,3%. "Ketidakefisienan" yang tampak ini bukan berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah berkurangnya keuntungan suku bunga yang tinggi dan kompleksitas struktur biaya distribusi, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diperluas dan mematuhi regulasi, sementara keuntungannya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan sebagai alat tawar dalam regulasi. Artikel ini akan menggunakan perjalanan tujuh tahun Circle menuju go public sebagai benang merah, dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model profitabilitas, untuk menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "net profit margin yang rendah".
1 Tujuh Tahun Perjalanan Daftar: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma migrasi tiga kali kapitalisasi percobaan (2018-2025)
Perjalanan listing Circle dapat dianggap sebagai contoh nyata dari dinamika antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Percobaan IPO pertama pada tahun 2018 terjadi pada masa ketidakjelasan pengakuan atribut cryptocurrency oleh Komisi Sekuritas dan Bursa AS (SEC). Saat itu, perusahaan melalui akuisisi suatu bursa membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda, dan memperoleh pembiayaan sebesar 110 juta USD dari beberapa lembaga terkenal, tetapi keraguan regulator terhadap kepatuhan bisnis bursa dan dampak mendadak dari pasar bearish menyebabkan valuasi anjlok 75% dari 3 miliar USD menjadi 750 juta USD, yang mengungkapkan kelemahan model bisnis perusahaan kripto di tahap awal.
Upaya SPAC pada tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun dengan bergabung bersama Concord Acquisition Corp dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, pertanyaan SEC mengenai perlakuan akuntansi stablecoin mengenai inti masalah — meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh diklasifikasikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi gagal, tetapi secara tidak sengaja mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: memisahkan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Sejak saat itu hingga hari ini, Circle sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan secara aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Listing di NYSE tidak hanya perlu memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan Regulation S-K, tetapi juga harus menjalani audit pengendalian internal sesuai dengan Sarbanes-Oxley Act. Yang menarik untuk dicatat, dokumen S-1 untuk pertama kalinya mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund BlackRock dalam perjanjian reverse repurchase overnight, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik penting seperti Bank of New York Mellon. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, keduanya bekerja sama melalui aliansi Centre. Ketika aliansi Centre didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memegang 50% saham, dengan model "penukaran teknologi untuk pintu masuk lalu lintas" yang dengan cepat membuka pasar. Menurut dokumen IPO Circle yang dirilis pada tahun 2023, mereka mengakuisisi sisa 50% saham Centre Consortium dari sebuah platform perdagangan dengan saham senilai 210 juta dolar AS, dan perjanjian pembagian terkait USDC juga telah diatur ulang.
Perjanjian pembagian saat ini adalah ketentuan dari permainan dinamis. Berdasarkan pengungkapan S-1, keduanya membagi pendapatan cadangan USDC dengan proporsi tertentu (disebutkan bahwa suatu platform perdagangan membagikan sekitar 50% pendapatan cadangan), proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disediakan oleh platform tersebut. Dari data publik suatu platform perdagangan, diketahui bahwa pada tahun 2024, platform memegang sekitar 20% dari total pasokan USDC yang beredar. Suatu platform perdagangan mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan dengan pangsa pasokan 20%, yang menimbulkan beberapa risiko bagi Circle: ketika USDC berkembang di luar ekosistem platform tersebut, biaya marginal akan meningkat secara non-linier.
2 Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Ekuitas dan Kepemilikan
2.1 Pengelolaan Stratifikasi Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Kas (15%): Ditempatkan di Bank Mellon New York dan GSIB lainnya, digunakan untuk menghadapi penebusan mendadak.
Dana Cadangan (85%): dialokasikan melalui Circle Reserve Fund yang dikelola oleh BlackRock
Mulai tahun 2023, cadangan USDC hanya terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, yang portofolionya terutama terdiri dari surat utang negara AS yang memiliki sisa jatuh tempo tidak lebih dari tiga bulan, dan perjanjian repo surat utang negara AS semalam. Durasi rata-rata tertimbang dolar dari portofolio aset tidak lebih dari 60 hari, dan durasi rata-rata tertimbang dolar tidak lebih dari 120 hari.
2.2 Klasifikasi Ekuitas dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1 yang diajukan ke SEC, Circle setelah上市 akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapis:
Saham Kelas A: Saham biasa yang diterbitkan selama proses IPO, dengan satu hak suara per saham;
Saham Kelas B: Dimiliki oleh salah satu pendiri Jeremy Allaire dan Patrick Sean Neville, setiap saham memiliki lima suara hak suara, tetapi batas maksimum hak suara total dibatasi hingga 30%, yang memastikan bahwa bahkan setelah terdaftar, tim pendiri inti tetap memiliki kekuasaan untuk membuat keputusan.
Saham Kelas C: Tanpa hak suara, dapat dikonversi dalam kondisi tertentu, memastikan struktur tata kelola perusahaan sesuai dengan aturan Bursa Efek New York.
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sekaligus menjamin tim manajemen eksekutif memiliki kontrol atas keputusan penting.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dalam dokumen S-1 diungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki sejumlah besar saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura terkenal dan investor institusi masing-masing memiliki lebih dari 5% kepemilikan saham, dengan total kepemilikan institusi melebihi 130 juta saham. IPO dengan valuasi 50 miliar dapat memberikan mereka pengembalian yang signifikan.
3 Model Pendapatan dan Rincian Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
Sumber Pendapatan: Pendapatan cadangan adalah sumber pendapatan inti Circle, setiap token USDC didukung oleh dolar AS yang setara, aset cadangan yang diinvestasikan terutama mencakup obligasi pemerintah AS jangka pendek dan perjanjian repo, mendapatkan pendapatan bunga yang stabil di bawah periode suku bunga tinggi. Menurut data S-1, total pendapatan pada tahun 2024 mencapai 1,68 miliar dolar AS, di mana 99% (sekitar 1,661 miliar dolar AS) berasal dari pendapatan cadangan.
Pembagian dengan mitra: Perjanjian kerjasama dengan suatu platform perdagangan menetapkan bahwa platform tersebut mendapatkan 50% dari pendapatan cadangan berdasarkan jumlah USDC yang dimiliki, yang mengakibatkan pendapatan yang sebenarnya menjadi relatif rendah untuk Circle, sehingga menurunkan kinerja laba bersih. Meskipun proporsi pembagian ini membebani laba, namun ini juga merupakan biaya yang diperlukan bagi Circle untuk membangun ekosistem bersama mitra dan mendorong penggunaan USDC secara luas.
Pendapatan Lain: Selain suku bunga cadangan, Circle juga meningkatkan pendapatan melalui layanan perusahaan, bisnis USDC Mint, biaya lintas rantai, dan cara lainnya, tetapi kontribusinya kecil, hanya sebesar 15,16 juta dolar.
3.2 Paradox pertumbuhan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi yang tampak terdapat penyebab struktural:
Dari multilateral menuju inti tunggal: Dari tahun 2022 hingga 2024, total pendapatan Circle naik dari 772 juta dolar AS menjadi 1,676 juta dolar AS, dengan tingkat pertumbuhan tahunan majemuk mencapai 47,5%. Di antaranya, pendapatan cadangan telah menjadi sumber pendapatan paling penting bagi perusahaan, dengan proporsi pendapatan meningkat dari 95,3% pada tahun 2022 menjadi 99,1% pada tahun 2024. Peningkatan konsentrasi ini mencerminkan keberhasilan pelaksanaan strategi "stablecoin sebagai layanan", tetapi juga berarti ketergantungan perusahaan pada perubahan suku bunga makro secara signifikan meningkat.
Pengeluaran distribusi yang melonjak menekan ruang laba kotor: Biaya distribusi dan transaksi Circle meningkat pesat dalam tiga tahun, dari 287 juta USD pada tahun 2022 menjadi 1,01 miliar USD pada tahun 2024, dengan kenaikan mencapai 253%. Biaya ini terutama digunakan untuk penerbitan, penebusan, dan pengeluaran sistem penyelesaian pembayaran USDC, yang tumbuh secara kaku seiring dengan meningkatnya volume sirkulasi USDC.
Karena biaya seperti ini tidak dapat secara signifikan dikompresi, margin kotor Circle turun cepat dari 62,8% pada tahun 2022 menjadi 39,7% pada tahun 2024. Ini mencerminkan bahwa model stablecoin ToB mereka memiliki keunggulan skala, tetapi akan menghadapi risiko sistematis penurunan profitabilitas selama periode penurunan Suku Bunga.
Realisasi keuntungan berbalik dari kerugian tetapi margin melambat: Circle telah resmi berbalik dari kerugian menjadi keuntungan pada tahun 2023, dengan laba bersih mencapai 268 juta dolar, dan margin laba bersih sebesar 18,45%. Meskipun tren keuntungan berlanjut pada tahun 2024, setelah mengurangi biaya operasional dan pajak, pendapatan yang dapat dibelanjakan hanya tersisa 101.251.000 dolar, ditambah dengan pendapatan non-operasional sebesar 54.416.000 dolar, laba bersih menjadi 155 juta dolar, tetapi margin laba bersih telah turun menjadi 9,28%, turun hampir setengah dibandingkan tahun lalu.
Kemandekan biaya: Hal yang patut diperhatikan adalah, pada tahun 2024, perusahaan akan mengeluarkan hingga 137 juta dolar AS untuk pengeluaran administrasi umum (General & Administrative), meningkat 37,1% dibandingkan tahun sebelumnya, dan ini merupakan pertumbuhan selama tiga tahun berturut-turut. Mengacu pada informasi yang diungkapkan dalam S-1, pengeluaran ini terutama digunakan untuk pengajuan lisensi di seluruh dunia, audit, dan ekspansi tim kepatuhan hukum, yang mengonfirmasi kemandekan biaya akibat strategi "kepatuhan diutamakan".
Secara keseluruhan, Circle sepenuhnya melepaskan "narasi bursa" pada tahun 2022, mencapai titik balik profitabilitas pada tahun 2023, dan berhasil mempertahankan keuntungan pada tahun 2024 meskipun pertumbuhannya melambat, struktur keuangannya telah secara bertahap mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih suku bunga obligasi AS dan skala perdagangan, juga berarti bahwa begitu terjadi periode penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung mempengaruhi kinerja profitnya. Di masa depan, Circle perlu mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi yang mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika atribut USDC sebagai "aset lintas rantai" diperkuat (volume transaksi on-chain 20 triliun dolar AS pada tahun 2024), efek pengganda mata uangnya justru melemahkan profitabilitas penerbit. Ini mirip dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 rendahnya Suku Bunga di balik potensi naik
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan akibat biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan (margin laba bersih 2024 hanya 9,3%, turun 42% dibandingkan tahun sebelumnya), namun model bisnis dan data keuangannya masih menyimpan berbagai pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik:
Menurut data CryptoQuant, pada awal April 2025, kapitalisasi pasar USDC melampaui 60 miliar USD, hanya di belakang USDT yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah meningkat menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 masih menunjukkan momentum yang kuat. Kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 telah meningkat sebesar 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 kapitalisasi pasarnya kurang dari 1 miliar USD, laju pertumbuhan tahunan gabungan (CAGR) dari 2020 hingga awal April 2025 telah mencapai 89,7%. Bahkan jika kecepatan pertumbuhan USDC melambat dalam 8 bulan tersisa, kapitalisasi pasarnya masih diharapkan mencapai 90 miliar USD pada akhir tahun, dan CAGR juga akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, tetapi suku bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, dan ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan suku bunga.
Optimasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kolaborasi dengan platform perdagangan lain hanya membayar biaya sekali sebesar 60,25 juta USD, yang mendorong pasokan USDC di platform tersebut dari 1 miliar menjadi 4 miliar USD, dengan biaya akuisisi pelanggan per unit jauh lebih rendah dibandingkan dengan platform perdagangan tertentu. Berdasarkan rencana kolaborasi Circle dengan platform perdagangan tersebut yang terdapat dalam dokumen S-1, dapat diharapkan Circle mencapai pertumbuhan nilai pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Estimasi konservatif tidak memperhitungkan kelangkaan pasar: Valuasi IPO Circle berada di antara 4-5 miliar dolar AS, berdasarkan perhitungan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta dolar AS, P/E berada di antara 20~25x. Ini mendekati perusahaan pembayaran tradisional seperti PayPal (19x), Square (22x), yang tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil". Namun, sistem valuasi ini belum sepenuhnya memperhitungkan posisinya sebagai satu-satunya aset stablecoin murni yang stabil di pasar saham AS.
Lihat Asli
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
25 Suka
Hadiah
25
8
Bagikan
Komentar
0/400
AirdropHunterWang
· 07-24 22:42
Hanya keuntungan segini? Cepat lari
Lihat AsliBalas0
SmartContractRebel
· 07-23 22:56
Sudah rugi seperti ini masih berani go public ya
Lihat AsliBalas0
NotGonnaMakeIt
· 07-22 02:48
Kepatuhan dilakukan dengan baik, kan? Suku Bunga rendah itu dapat diandalkan.
Lihat AsliBalas0
MechanicalMartel
· 07-21 23:13
Keuntungan ini sebanding dengan bank sampah.
Lihat AsliBalas0
AllTalkLongTrader
· 07-21 23:11
Hanya 9,3% laba bersih, mau masuk pasar apa?
Lihat AsliBalas0
LiquidationWizard
· 07-21 23:07
Kepatuhan tetap kepatuhan, tetapi mengapa keuntungan yang didapat hanya sedikit
Circle IPO interpretasi: Pasokan Beredar naik dan potensi pertumbuhan di balik Suku Bunga rendah
Circle IPO Penjelasan: Potensi naik di balik Suku Bunga yang rendah
Dalam tahap percepatan pembersihan industri, Circle memilih untuk go public, di baliknya menyimpan sebuah cerita yang tampaknya kontradiktif namun penuh imajinasi—net profit margin terus menurun, tetapi masih menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, profitabilitasnya tampak "lembut"—net profit margin pada tahun 2024 hanya 9,3%. "Ketidakefisienan" yang tampak ini bukan berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah berkurangnya keuntungan suku bunga yang tinggi dan kompleksitas struktur biaya distribusi, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diperluas dan mematuhi regulasi, sementara keuntungannya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan sebagai alat tawar dalam regulasi. Artikel ini akan menggunakan perjalanan tujuh tahun Circle menuju go public sebagai benang merah, dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model profitabilitas, untuk menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "net profit margin yang rendah".
1 Tujuh Tahun Perjalanan Daftar: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma migrasi tiga kali kapitalisasi percobaan (2018-2025)
Perjalanan listing Circle dapat dianggap sebagai contoh nyata dari dinamika antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Percobaan IPO pertama pada tahun 2018 terjadi pada masa ketidakjelasan pengakuan atribut cryptocurrency oleh Komisi Sekuritas dan Bursa AS (SEC). Saat itu, perusahaan melalui akuisisi suatu bursa membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda, dan memperoleh pembiayaan sebesar 110 juta USD dari beberapa lembaga terkenal, tetapi keraguan regulator terhadap kepatuhan bisnis bursa dan dampak mendadak dari pasar bearish menyebabkan valuasi anjlok 75% dari 3 miliar USD menjadi 750 juta USD, yang mengungkapkan kelemahan model bisnis perusahaan kripto di tahap awal.
Upaya SPAC pada tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun dengan bergabung bersama Concord Acquisition Corp dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, pertanyaan SEC mengenai perlakuan akuntansi stablecoin mengenai inti masalah — meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh diklasifikasikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi gagal, tetapi secara tidak sengaja mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: memisahkan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Sejak saat itu hingga hari ini, Circle sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan secara aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Listing di NYSE tidak hanya perlu memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan Regulation S-K, tetapi juga harus menjalani audit pengendalian internal sesuai dengan Sarbanes-Oxley Act. Yang menarik untuk dicatat, dokumen S-1 untuk pertama kalinya mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund BlackRock dalam perjanjian reverse repurchase overnight, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik penting seperti Bank of New York Mellon. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, keduanya bekerja sama melalui aliansi Centre. Ketika aliansi Centre didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memegang 50% saham, dengan model "penukaran teknologi untuk pintu masuk lalu lintas" yang dengan cepat membuka pasar. Menurut dokumen IPO Circle yang dirilis pada tahun 2023, mereka mengakuisisi sisa 50% saham Centre Consortium dari sebuah platform perdagangan dengan saham senilai 210 juta dolar AS, dan perjanjian pembagian terkait USDC juga telah diatur ulang.
Perjanjian pembagian saat ini adalah ketentuan dari permainan dinamis. Berdasarkan pengungkapan S-1, keduanya membagi pendapatan cadangan USDC dengan proporsi tertentu (disebutkan bahwa suatu platform perdagangan membagikan sekitar 50% pendapatan cadangan), proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disediakan oleh platform tersebut. Dari data publik suatu platform perdagangan, diketahui bahwa pada tahun 2024, platform memegang sekitar 20% dari total pasokan USDC yang beredar. Suatu platform perdagangan mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan dengan pangsa pasokan 20%, yang menimbulkan beberapa risiko bagi Circle: ketika USDC berkembang di luar ekosistem platform tersebut, biaya marginal akan meningkat secara non-linier.
2 Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Ekuitas dan Kepemilikan
2.1 Pengelolaan Stratifikasi Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Mulai tahun 2023, cadangan USDC hanya terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, yang portofolionya terutama terdiri dari surat utang negara AS yang memiliki sisa jatuh tempo tidak lebih dari tiga bulan, dan perjanjian repo surat utang negara AS semalam. Durasi rata-rata tertimbang dolar dari portofolio aset tidak lebih dari 60 hari, dan durasi rata-rata tertimbang dolar tidak lebih dari 120 hari.
2.2 Klasifikasi Ekuitas dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1 yang diajukan ke SEC, Circle setelah上市 akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapis:
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sekaligus menjamin tim manajemen eksekutif memiliki kontrol atas keputusan penting.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dalam dokumen S-1 diungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki sejumlah besar saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura terkenal dan investor institusi masing-masing memiliki lebih dari 5% kepemilikan saham, dengan total kepemilikan institusi melebihi 130 juta saham. IPO dengan valuasi 50 miliar dapat memberikan mereka pengembalian yang signifikan.
3 Model Pendapatan dan Rincian Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
3.2 Paradox pertumbuhan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi yang tampak terdapat penyebab struktural:
Secara keseluruhan, Circle sepenuhnya melepaskan "narasi bursa" pada tahun 2022, mencapai titik balik profitabilitas pada tahun 2023, dan berhasil mempertahankan keuntungan pada tahun 2024 meskipun pertumbuhannya melambat, struktur keuangannya telah secara bertahap mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih suku bunga obligasi AS dan skala perdagangan, juga berarti bahwa begitu terjadi periode penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung mempengaruhi kinerja profitnya. Di masa depan, Circle perlu mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi yang mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika atribut USDC sebagai "aset lintas rantai" diperkuat (volume transaksi on-chain 20 triliun dolar AS pada tahun 2024), efek pengganda mata uangnya justru melemahkan profitabilitas penerbit. Ini mirip dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 rendahnya Suku Bunga di balik potensi naik
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan akibat biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan (margin laba bersih 2024 hanya 9,3%, turun 42% dibandingkan tahun sebelumnya), namun model bisnis dan data keuangannya masih menyimpan berbagai pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik:
Menurut data CryptoQuant, pada awal April 2025, kapitalisasi pasar USDC melampaui 60 miliar USD, hanya di belakang USDT yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah meningkat menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 masih menunjukkan momentum yang kuat. Kapitalisasi pasar USDC pada tahun 2025 telah meningkat sebesar 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 kapitalisasi pasarnya kurang dari 1 miliar USD, laju pertumbuhan tahunan gabungan (CAGR) dari 2020 hingga awal April 2025 telah mencapai 89,7%. Bahkan jika kecepatan pertumbuhan USDC melambat dalam 8 bulan tersisa, kapitalisasi pasarnya masih diharapkan mencapai 90 miliar USD pada akhir tahun, dan CAGR juga akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, tetapi suku bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, dan ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan suku bunga.
Optimasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kolaborasi dengan platform perdagangan lain hanya membayar biaya sekali sebesar 60,25 juta USD, yang mendorong pasokan USDC di platform tersebut dari 1 miliar menjadi 4 miliar USD, dengan biaya akuisisi pelanggan per unit jauh lebih rendah dibandingkan dengan platform perdagangan tertentu. Berdasarkan rencana kolaborasi Circle dengan platform perdagangan tersebut yang terdapat dalam dokumen S-1, dapat diharapkan Circle mencapai pertumbuhan nilai pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Estimasi konservatif tidak memperhitungkan kelangkaan pasar: Valuasi IPO Circle berada di antara 4-5 miliar dolar AS, berdasarkan perhitungan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta dolar AS, P/E berada di antara 20~25x. Ini mendekati perusahaan pembayaran tradisional seperti PayPal (19x), Square (22x), yang tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil". Namun, sistem valuasi ini belum sepenuhnya memperhitungkan posisinya sebagai satu-satunya aset stablecoin murni yang stabil di pasar saham AS.