ここ数日、HashKeyとOSLのメディア対立が再び香港の仮想資産エコシステムに注目を集めています。10のライセンスを持つ取引プラットフォームがライセンスを取得した一方で、8つはまだ待機中ですが、実際にトラフィックや深さを生み出しているプラットフォームは非常に少ないのが現状です。さらに恥ずかしいのは、期待されていたRWA（リアルワールドアセット）のトークン化が、3回の試験取引を終えた後に行き詰まっていることです。ほとんどのライセンスを持つプラットフォームは、OTCビジネスに頼って何とかやりくりしていますが、その収入はほとんど足りていません。

ライセンス配当はまだ実現されておらず、製品革新は進展に苦しんでいます。香港のRWAルートは「ここからどこへ行くのか」という集団的な疑問に直面しています。これは失敗した新しい金融パイロットでしょうか？

(ChatGPTの生画像)

核心結論から始めると：香港の現在のRWA実験は「失敗」することはありませんが、「債券発行＝資金調達」という単一の考え方にとどまる限り、ウォール街の標準化の波と東南アジアの多層的な資本ネットワークの両側から必然的に圧迫されることになります。唯一の出口は、インフラに戻り、制度的市場を深め、オフショアの優位性を拡大し、アジア太平洋のオンチェーン資産ハブを形成することです。

01 最初に、曲線を見てください：アメリカは着実に上昇している一方で、香港は受動的に成熟しています。

1. ウォール街 (T-RWA パス): ビットコイン現物ETFから→米国財務省証券のトークン化→銀行預金のトークン化→マネーマーケットファンドのトークン化→ステーブルコイン→米国株式のトークン化。すべては「コスト削減と効率改善 + 既存の株に触れない」ことを中心としており、ほとんど増分ファイナンスや非標準的な製品には関与していません。
2. 香港カーブ：標準化段階をスキップして、3つの非標準企業債がサンドボックスで直接発行され、テクノロジー企業やブローカーによって注目を集めています。満期を迎えるRWA市場は現在、二次流動性を欠いており、追加の発行は停止されています。予想インフレのピークに滑り込んでいます。

痛みのポイント製造：
· 資産サイドを狭くする - ロジスティクスの倉庫、AIコンピューティングセンター、貴金属鉱山などのキャッシュフロー資産を無視し、認定された新エネルギー債券のみを受け入れます。
· 資金コストが高い - USDコスト10％以上、プロジェクトは3000万USDから始まり、中小企業を萎縮させる;
· インフラ不足 - パブリックチェーン、カストディ、オラクルは単一のアライアンスチェーンにのみ依存している；
· 市場教育が不足している - 資産側と資金側はまだ市場教育を完了しておらず、ブローカー、監査人、市場メーカーなどの第三者機関もまだ体系的ではない。一方、ライセンスを持つ取引プラットフォームのRWAビジネスはまだ始まっておらず、主にOTCによって支えられている。

02 なぜ「ウォール街をコピーする」ことが再現できないのか？

香港はウォール街の動向に従いますが、最近の低BTC価格の期間中、米国のETFの純流入は2億6千万ドルでした。一方、同じ期間中に香港のETFの申込と償還はゼロでした。

解決策（三つのステップ）

1. 資産：単一の債務から「債務 + 株式 + 商品 + 炭素クレジット」の多様化プールへの移行。
2. 資金調達: 香港ドルのステーブルコイン/暗号資産 + 香港ドル + 米ドルで並行運営するオフショアRWAマザーファンドを設立する。
3. インフラ: パブリックチェーンレイヤー2（HashKeyChainまたはWeBank）+ HKDステーブルコイン + コンプライアントカストディ、7×24決済ネットワークを形成しています。

03 オフショア金融アーキテクチャ：本土資産 × 香港プライマリー × 海外セカンダリー × DeFiサブオーディネート

さまざまな情報チャネルによって混乱したり汚染されたりしないでください。中国本土での質の高い資産への道は、このオフショア金融構造にのみ従うことができます:

1. 資産の証券化 - 本土SPVによる資産のパッケージング（貴金属、製造業、農業、AIコンピューティングパワーデータセンター、物流および倉庫など）;
2. プライマリー発行 - 香港のライセンスを持つブローカー + 監査価格、プライベートプレースメントRWAファンド；
3. セカンダリー流動性 - シンガポール/ドバイのセカンダリーマーケットまたはATSマーケットメイキング、USDT/USDCプールの加速；
4. サブオーディネート/DeFi - オンチェーンAMM、ステーキング担保、小売トラフィックの開放。

この多層的な資本市場構造は、単一ポイントの規制のボトルネックを回避し、資金と資産のクロスドメイン裁定を可能にし、それが香港のプライマリーマーケットにフィードバックされ、ポジティブサイクルを形成します。

04 香港機関市場：債務は「引き出し管理」のためだけであり、「資金調達投資」として扱ってはいけません。

RWAは単なる債券ファイナンスではなく、事前ファイナンスでもありません。良い資産パッケージには適切な資金が不足していません。

1. 債務の本質は長期的な機関投資家に奉仕することです。資産プールが十分に広くない場合、二次市場は必然的に不毛になるでしょう。
2. 実際に不足しているのは「債務を売ることができる人々」ではなく、むしろ、仲介会社と監査の組み合わせによって生成される「デューデリジェンスと透過性を持つ」質の高い資産パッケージです。
3. ライセンスを持つ取引プラットフォームは、スタープロジェクトがパラシュートで降りてくるのを待つのではなく、マーケットメイキング、投資研究、コミュニティの3つのモデルに変革するべきです。

05 農業RWA: "マルグレープ"からの農村のアップグレード

高価な農産物のリターンは低くなく、政策の規制耐性は非常に高いです。

1. 土地権利の問題 → エクイティSPVと農業REITを利用して、レッドラインを越えないようにする。
2. 高価値作物（野生人参、中国薬材、沈香、干しみかんの皮など）+ 倉庫証書/購入長期契約 → 収入権ファイナンス。
3. 地域文化観光 + ランドマークブランドオンチェーン → 世界の資本が「風景 + リターン + ESG」を購入できるようにする。

農業RWAは、香港の「グリーンファイナンス + 農村再生」の新たなトラックを開く、増分的なストーリーを提供します。

06 インフラストラクチャ戦略：「アジア太平洋オンチェーン資産リスト」を作成する

Web2.5のためのRWAインフラをWeb3.0インフラのアプローチを使用して構築します。

· HKDステーブルコイン - 人民元の国際化（準備資産 - オフショア人民元）にリンクし、香港ドルの決済アンカーとなる;

· Layer2パブリックチェーン - 香港株式とRWAインフラのトークン化をサポート；

· ライセンスを取得した取引プラットフォーム アライアンス DEX - 流動性アライアンスを設立し、市場メイキングの深さを共有し、香港株式と暗号株式を橋渡しする;

· OTCおよびカストディ - 香港の金融機関向けに、機関投資家のコールドウォレット、ファミリーオフィス、オフショアファンドを接続します。

· DePIN+AIエージェント - "デジタル化 - オンチェーン - トークン化"という誤った道を放棄し、インフラに基づいてオンチェーン分散資産を直接生成し、追跡可能な分散資産データネットワークを形成します。

07 未来のロードマップ: 「宿題をコピーする」から「試験問題を作成する」へ

08 結論：香港のRWAは失敗しないが、道を再構築する必要がある。

失敗は概念にあるのではなく、単一スレッドの「債務発行・資金調達論理」にあります。香港がRWAの時代に新たな金融センターとしての地位を維持したいのであれば、「ウォール街の模倣」から「本土資産＋オフショア資金＋オンチェーンインフラの統合」の三次元戦場へのアップグレードが必要です。HKDステーブルコイン、Layer 2決済、クロスドメインATSが形を成すと、香港は「フォロワー」から「アジア太平洋地域のオンチェーン資産の拠点」へと変貌し、RWAの物語を真に完成させ、深化させ、拡大させることができます。

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