[Rekomendasi: Kami telah memantau perkembangan pasar dan lanskap kompetitif stablecoin untuk waktu yang lama. Sejak dirilis, pasokan stablecoin USDe oleh Ethena telah melonjak dengan cepat menjadi lebih dari $770 juta, menjadikannya stablecoin terbesar keenam yang terikat pada dolar AS. Artikel ini bertujuan untuk memberikan gambaran singkat, menganalisis mekanisme dan risikonya.]

Ethena Labs membuka deposit stablecoin USD sintetisnya untuk publik pada tanggal 19 Februari, menyuntikkan dirinya ke dalam pikiran hampir semua orang di Crypto Twitter. Dengan menawarkan hasil dua digit dan insentif untuk airdrop yang akan datang, pasokan stablecoin USDe dari Ethena dengan cepat melonjak menjadi lebih dari $770 juta, menjadikannya stablecoin yang terpegang USD terbesar keenam! Meskipun kenaikan Ethena memang mengesankan, proyek ini tidak luput dari kritik, yang skeptis terhadap hasil tinggi dan percaya bahwa desainnya rentan terhadap kejatuhan seperti ekosistem Terra/Luna.

Hari ini, kita akan membahas peran Ethena dan menganalisis risiko dari protokol ini untuk membantu Anda membuat keputusan yang terinformasi apakah peluang ini cocok untuk Anda!

mekanisme internal Ethena

Pertama-tama, perdagangan dasar memiliki sejarah panjang di pasar keuangan kripto dan tradisional, melibatkan peluang arbitrase berdasarkan perbedaan harga antara aset spot dan instrumen futures.

Umumnya, perdagangan ini diungkapkan dengan memperpanjang aset spot dan memendekkan masa depannya, karena instrumen masa depan sering diperdagangkan dengan premi karena permintaan untuk leverage dan biaya pemeliharaan yang terkait dengan memegang aset spot.

Secara historis, pasar cryptocurrency juga telah beroperasi dengan premi futures, artinya harga futures abadi sering kali melebihi aset spot, menghasilkan lingkungan tingkat pendanaan positif bersih di mana posisi long membayar pendanaan kepada posisi short.

Dalam skenario ini, individu dapat melindungi paparannya dengan memegang aset kripto spot dan melakukan short nilai nominal yang setara dalam aset perpetual, dengan mudah menerapkan perdagangan delta-neutral yang menguntungkan, sehingga memungkinkan pengguna strategi ini untuk menghilangkan risiko volatilitas harga cryptocurrency sambil memungkinkan mereka untuk mendapatkan keuntungan dari pembayaran pendanaan.

Pada dasarnya, Ethena adalah sebuah dana lindung terbuka yang menggunakan strategi yang disebutkan sebelumnya untuk mendapatkan keuntungan dan membuat token tradingnya menjadi stablecoin!

Ethena menggunakan token ETH yang dipertaruhkan sebagai jaminan, mempersingkat jumlah nominal ETH yang setara untuk membuat portofolio dengan Delta 0. Konfigurasi ini memastikan bahwa setiap perubahan $1 dalam nilai aset yang dipegang oleh Ethena, nilai aset bersihnya berfluktuasi sebesar $0, sambil mendapatkan pendapatan dari pembayaran pendanaan atas jaminan ETH dan posisi short.

Strategi serupa dengan Ethena telah diadopsi oleh beberapa protokol di masa lalu, tetapi iterasi sebelumnya mengalami kesulitan dalam skalabilitas karena mengandalkan venue perdagangan terdesentralisasi. Ethena mengurangi kendala likuiditas dengan memanfaatkan pertukaran terpusat seperti Binance.

Untuk melindungi agunan pengguna, Ethena menggunakan solusi Penyelesaian di Luar Bursa (OES), menyimpan dana di lembaga penitipan pihak ketiga terkemuka, hanya mencerminkan saldo rekening ke CEXs untuk perdagangan marjin, memastikan dana tidak pernah berada di bursa terpusat.

Karena ETH yang dipertaruhkan dapat sepenuhnya dihedgingkan terhadap nilai nominal setara dari posisi pendek, USDe dapat dicetak dengan rasio agunan 1:1, menjadikan efisiensi modal Ethena dapat dibandingkan dengan stablecoin yang didukung USD seperti USDC dan USDT sambil menghindari kebutuhan untuk mendapatkan aset dari pasar keuangan tradisional, memastikan kepatuhan dengan regulasi dunia nyata.

Meskipun model saat ini hanya menggunakan ETH yang dipertaruhkan sebagai agunan, protokol mungkin akan mempertimbangkan untuk menyertakan BTC sebagai agunan untuk skalabilitas yang lebih besar, tetapi hal tersebut dapat mengurangi hasil USDe karena agunan BTC tidak menghasilkan imbalan pertarungan.

Risiko Ethena

Di dunia cryptocurrency, pengembalian ekonomi tak terhindarkan datang dengan risiko yang sesuai. Peserta dalam Peluang Ethena sebaiknya tidak mengharapkan sebaliknya.

Sementara APY yang menarik tentu saja menarik saat dikombinasikan dengan tingkat pendanaan yang menguntungkan dan hasil staking, pengembalian ini tidaklah tanpa risiko…

Selain risiko cryptocurrency standar yang diharapkan oleh pengguna DeFi, Ethena memperkenalkan beberapa vektor risiko non-typical yang telah menimbulkan kekhawatiran dan memicu perbandingan dengan stablecoin algoritmik Terra/Luna, UST.

Risiko Pelepasan

Risiko utama dengan Ethena adalah penggunaan jaminan LST yang sesuai dengan posisi pendek Ethereum reguler. Sementara optimisasi ini dalam perdagangan melawan dasar Ethereum membantu protokol memaksimalkan kapasitas pendapatan, juga meningkatkan risiko!

Jika jaminan LST Ethena terlepas dari ETH, short ETH Ethena akan gagal menangkap volatilitas, mengakibatkan kerugian kertas untuk protokol tersebut.

Meskipun harga perdagangan LST biasanya tetap dekat dengan pegnya, kami telah melihat contoh di mana token-token ini dapat menyimpang dari pegnya, seperti selama periode likuidasi Black Swan 3AC pertengahan 2022, di mana stETH dari Lido mengalami diskon hampir 8%!

Shapella memungkinkan penarikan staking Ethereum pada April 2023, yang berpotensi menciptakan pemisahan yang paling luas yang pernah kita lihat dari blue-chip LST selama likuidasi 3AC, namun kenyataannya tetap bahwa setiap peristiwa pemisahan masa depan akan tetap memberikan tekanan terhadap persyaratan jaminan Ethena (jumlah yang harus dideploy untuk pertukaran untuk menjaga lindung nilainya terbuka dan menghindari likuidasi posisi).

Jika ambang likuidasi tercapai, Ethena akan terpaksa menanggung kerugian.

Risiko Tingkat Pendanaan

Meskipun hasil Ethena telah luar biasa sejak awal, perlu dicatat bahwa dua protokol sebelumnya mencoba untuk meningkatkan stablecoin USD sintetis namun gagal karena kurva hasil terbalik.

Sumber: https://tinyurl.com/ykhg7u87

Untuk menanggulangi pengembalian negatif yang ditimbulkan oleh pendanaan, Ethena menggunakan ETH yang dipertaruhkan sebagai jaminan. Strategi ini, sebagaimana yang ditunjukkan dalam uji retrospektif yang dilakukan tiga tahun yang lalu, mengurangi jumlah hari USDe mengalami pengembalian negatif dari 20.5% menjadi 10.8%.

Meskipun hampir pasti bahwa tingkat pendanaan pada akhirnya akan berubah menjadi negatif, keadaan alami pasar kripto berada dalam kontango, yang memberikan tekanan naik pada tingkat pendanaan dan menciptakan lingkungan yang kondusif untuk perdagangan basis Ethena.

Risiko Pihak Lawan

Banyak individu yang tidak familiar dengan desain Ethena menganggap penempatan jaminan pengguna ke pertukaran terpusat sebagai risiko utama. Namun, risiko ini telah sangat dikurangi dengan menggunakan akun kustodian OES yang disebutkan di atas.

Meskipun keuntungan yang belum direalisasikan dari lindung nilai di bursa yang bangkrut dapat menyebabkan kerugian, Ethena menyelesaikan keuntungan dan kerugian setiap hari dengan minimum, mengurangi risiko modal bagi bursa.

Jika salah satu pertukaran Ethena bangkrut, protokol mungkin terpaksa menggunakan posisi di tempat lain untuk menyeimbangkan Delta dari portofolio hingga posisi yang belum diselesaikan diatasi, dan para pemegang amanah rekening OES yang terkena dampak dapat melepaskan dana.

Selain itu, jika salah satu trustee akun OES Ethena mengalami kebangkrutan, akses ke dana mungkin akan tertunda, memerlukan penggunaan leverage pada akun lain untuk melindungi portofolio.

Risiko Umum Cryptocurrency

Seperti halnya dengan banyak protokol kripto tahap awal, penting untuk diingat bahwa para penyimpan Ethena menghadapi risiko tim protokol berpotensi menyalahgunakan dana pengguna, karena kepemilikan kunci proyek belum terdesentralisasi.

Sementara sebagian besar proyek kripto menghadapi risiko eksploitasi yang signifikan terkait dengan potensi kerentanan dalam kontrak pintar mereka, penggunaan akun kustodian OES oleh Ethena menghilangkan kebutuhan akan logika kontrak pintar yang kompleks, sehingga mengurangi risiko ini.

Ringkasan

Ethena telah melindungi asetnya dari dampak kebangkrutan bursa atau kustodian dan telah mengembangkan rencana darurat untuk menanggulangi peningkatan paparan portofolio dalam situasi di mana aset dibekukan dan tidak dapat diperdagangkan!

Karena banyak bursa menilai agunan stETH 0% dan menawarkan persyaratan margin pemeliharaan 50% untuk akun skala Ethena, protokol dapat menderita kerugian nilai pasar hingga 65% pada agunannya sebelum mendekati likuidasi!

Suku bunga negatif mungkin menyebabkan kompresi hasil dan potensi kerugian TVL, tetapi itu sendiri tidak akan menyebabkan implosi USDe; dengan suku bunga pembiayaan tahunan maksimum -100%, kerugian nominal Ethena hanya sebesar 0,091% per siklus pembiayaan 8 jam!

Yang paling penting, Ethena juga memiliki dana asuransi yang dapat digunakan untuk menambah akun marjin guna menghindari likuidasi, menetralkan tingkat pendanaan negatif yang berkepanjangan, atau bertindak sebagai pembeli di pasar terbuka untuk USDe!

Sementara Ethena dapat menyerap sebagian kerugian dengan dana asuransinya, penting untuk diingat Hukum Murphy, yang mengingatkan kita bahwa segala hal yang bisa salah akan salah, dan pada saat yang paling buruk.

Pertimbangkan skenario di mana LST mulai terlepas. Langkah-langkah yang diambil oleh bursa terpusat untuk mengatasi hal ini melibatkan pengurangan bobot jaminan dari token ETH yang dipertaruhkan, dengan demikian meminimalkan kerugian nilai pasar maksimum pada jaminan Ethena sebelum likuidasi.

Misalkan seluruh pasar mengalami penjualan selama periode ini, mendorong tingkat pendanaan ke wilayah negatif, lebih membebani jaminan Ethena dan mendorong protokol lebih dekat ke likuidasi dan pengakuan kerugian!

Meskipun Ethena mungkin tidak biasanya menggunakan leverage dalam operasinya yang normal, kebangkrutan tak terduga dari bursa atau kustodian mungkin sementara membekukan dana, memerlukan penggunaan leverage untuk menutupi paparan portofolio tambahan.

Secara teori, diskon besar bersama dengan akun berleverage dan bobot jaminan yang lebih rendah dari ETH yang dipertaruhkan dapat menempatkan jaminan Ethena dalam kisaran likuidasi.

Sekarang, siapa pun dalam cryptocurrency dapat terlibat dalam perdagangan dasar, dan aset yang dikelola oleh Ethena bisa dengan mudah melonjak menjadi miliaran dolar, artinya likuidasi potensial dari portofolio ETH yang sangat dipertaruhkan dapat lebih menekan nilai pasar LST, memperburuk kerugian kertas Ethena dan membuka pintu gerbang untuk mengikuti spiral kematian!

Tidak diragukan lagi, serangkaian peristiwa yang disebutkan sebelumnya hanya akan terjadi akibat dari peristiwa black swan bencana, tetapi penting untuk mengingat semua risiko potensial yang Anda hadapi saat terlibat dalam cryptocurrency.

Seperti halnya proyek di garis depan cryptocurrency, Ethena memiliki risikonya sendiri, tetapi bagi mereka yang memanfaatkan peluang lebih awal, partisipasi bisa membawa manfaat yang besar.

Apakah Anda mencari untuk mendapatkan APY dua digit yang ditawarkan oleh sUSDe atau untuk bercocok tanam shards untuk memaksimalkan alokasi Ethena airdrop potensial Anda, tidak ada cara yang lebih baik untuk memulai perjalanan Anda selain dengan DYOR terlebih dahulu!

Pernyataan:

1. Artikel ini diambil dari [marsbit], judul asli adalah “Mekanika dan risiko Ethena”, hak cipta dimiliki oleh penulis asli [Jack Inabinet], jika Anda memiliki keberatan terhadap cetak ulang, silakan hubungi Tim Pembelajaran Gate , tim akan menanganinya secepat mungkin sesuai dengan prosedur yang relevan.

2. Penafian: Pandangan dan opini yang terdapat dalam artikel ini hanya mewakili pandangan pribadi penulis dan tidak merupakan saran investasi apa pun.

3. Versi bahasa lain dari artikel diterjemahkan oleh tim Gate Learn, tidak disebutkan di Gate.io, artikel yang diterjemahkan tidak boleh direproduksi, didistribusikan, atau diplagiatkan.