Pengantar

Ethena bertujuan untuk menciptakan mata uang kripto yang dapat diskalakan yang memajukan sistem keuangan. Dolar sintetis Ethena, USDe, melindungi terhadap kolateral Ethereum, menyediakan stablecoin untuk pasar kripto dan menciptakan sistem yang sepenuhnya transparan, tahan sensor, dan tanpa izin melalui dolar sintetis USDe dan “obligasi Internet” nya. Sistem ini tidak hanya meningkatkan stabilitas dan skalabilitas kripto tetapi juga mengurangi ketergantungan pada bank-bank tradisional, memajukan kemandirian dan perkembangan sehat ekosistem DeFi.

Pasar Stablecoin

Stablecoin adalah tulang punggung dunia kripto, dianggap sebagai aset digital yang cocok untuk pasar global. Pengaruh pasar mereka yang signifikan membuat mereka menjadi alat penting dalam bidang kripto. Stablecoin memainkan peran penting dalam pasar spot dan futures dari platform perdagangan, dengan lebih dari 90% transaksi pesanan dan lebih dari 70% penyelesaian on-chain dilakukan dalam stablecoin. Pada tahun 2023, jumlah penyelesaian on-chain stablecoin telah melebihi $12 triliun, mewakili lebih dari 40% dari total TVL dalam DeFi. Alliance Bernstein memprediksi bahwa pada tahun 2028, pasar stablecoin bisa mencapai $2,8 triliun, menunjukkan potensi pertumbuhan yang besar. Popularitas stablecoin di platform terpusat dan terdesentralisasi menyoroti peran tak tergantikan mereka dalam ekosistem kripto.

Untuk sistem keuangan terdesentralisasi yang benar-benar beroperasi dalam skala besar, dana transaksi dan jaminan pembiayaan inti harus mengandalkan aset stabil yang tidak bergantung pada infrastruktur perbankan tradisional. Namun, bursa terpusat memerlukan stablecoin yang handal dan transparan untuk buku pesan mereka, sementara DeFi menghadapi risiko karena ketergantungannya pada USDC, yang memiliki kontrol terpusat. Mengurangi ketergantungan infrastruktur kripto pada perbankan tradisional adalah salah satu tantangan paling kritis dalam industri saat ini.

Trilema Stablecoin

Stablecoin hadir dalam tiga jenis utama: over-collateralized, fiat-backed, dan algorithmic. Setiap jenis mengatasi bagian dari trilema stablecoin (desentralisasi, stabilitas, dan skalabilitas) tetapi selalu mengorbankan satu aspek, masalah yang tidak terhindarkan bagi stablecoin.

Stablecoin yang didukung oleh Fiat (misalnya, USDC, USDT)

• Stabilitas: Dipertahankan oleh partisipan yang diotorisasi (misalnya, market maker) melalui mekanisme pencetakan dan arbitrase, terkait dengan dolar untuk memastikan stabilitas.
• Skalabilitas: Sangat mudah diperluas dan efisien secara modal karena struktur jaminan 1:1.
• Desentralisasi: Sangat terpusat, dengan pemegang menghadapi risiko pihak lawan (misalnya, solvabilitas bank, pembekuan aset) dan risiko sensorship.

Stablecoin yang dijaminkan berlebih (misalnya, DAI)

• Stabilitas: Siapa pun dapat mencetak atau menebus DAI dengan menyediakan jaminan, dan memanfaatkan mekanisme arbitrase untuk menjaga stabilitas.
• Skalabilitas: Skalabilitas terbatas, terutama melayani kebutuhan leverage. Dibandingkan dengan produk DeFi lain seperti Aave, ia memiliki skalabilitas yang lebih lemah.
• Desentralisasi: Relatif terdesentralisasi namun sebagian bergantung pada stablecoin terpusat dan obligasi pemerintah sebagai jaminan.

Stablecoin algoritmik

• Skalabilitas: Sangat efisien secara modal dan dapat ditingkatkan, tidak perlu pencetakan jaminan eksternal, dan mendistribusikan hadiah kepada peserta ketika permintaan melebihi pasokan.
• Desentralisasi: Mengandalkan jaminan kripto asli, menjaga desentralisasi.
• Stabilitas: Kinerja stabilitas yang buruk, karena hanya didukung oleh kolateral endogen, rentan terhadap risiko sistemik, dan pada akhirnya dapat runtuh menjadi "spiral kematian." Semua upaya stablecoin algoritmik hingga saat ini menghadapi kegagalan serupa.

USDe

• Stabilitas: USDe sepenuhnya didukung oleh posisi delta-netral, seimbang dengan staking ETH dan shorting ETH dalam kontrak perpetual. Peserta yang berwenang dapat menukarkan USDe dengan agunan yang mendasarinya, memastikan stabilitas. Meskipun desain ini inovatif, namun juga datang dengan beberapa risiko.
• Skalabilitas: USDe berperforma sangat baik dalam hal skalabilitas karena dua alasan. Pertama, seperti stablecoin yang didukung fiat, Ethena dapat mencetak kolateralnya dengan rasio 1:1. Namun, berbeda dengan stablecoin yang didukung fiat, Ethena dapat menghasilkan keuntungan bagi pemegangnya. Secara khusus, USDe dapat dipasang menjadi sUSDe untuk mendapatkan hasil protokol, yang menggabungkan hasil stETH dan tingkat pendanaan.

Perbandingan dengan Stablecoin Tradisional

Membandingkan cryptocurrency Ethena dengan stablecoin tradisional menunjukkan beberapa perbedaan signifikan yang menyoroti pendekatan inovatif Ethena. Berikut adalah pandangan detail tentang perbedaan-perbedaan ini.

Sentralisasi vs. Desentralisasi

Stablecoin tradisional (seperti USDC dan USDT) biasanya dikendalikan oleh lembaga terpusat dengan transparansi rendah mengenai cadangan mereka, menimbulkan kekhawatiran tentang keandalan mereka. Sebaliknya, kriptocurrency Ethena (USDe) beroperasi dalam kerangka terdesentralisasi, bertujuan untuk efisiensi modal tinggi dan stabilitas tanpa kontrol sentral, menjadikannya pesaing kuat di pasar stablecoin.

Peluang Hasil

Stablecoin tradisional (seperti Tether) biasanya tidak menawarkan pengembalian kepada pemegangnya, membatasi penggunaannya di luar menjadi alat tukar. Cryptocurrency Ethena (USDe) dirancang sebagai aset yang menghasilkan yield secara terdesentralisasi, memberikan pengguna potensi pengembalian, dan meningkatkan daya tariknya sebagai alat investasi.

Stabilitas dan Skalabilitas

Stablecoin tradisional (seperti UST dari Terra) sering menghadapi risiko yang meningkat dalam mempertahankan peg-nya, yang dapat merusak kepercayaan pengguna dan kegunaan token. Cryptocurrency Ethena (USDe) berfokus pada stabilitas dan efisiensi modal, menawarkan solusi yang dapat diskalakan dan stabil untuk masalah umum ini.

Resiko dan Imbalan

Stablecoin tradisional biasanya mentransfer semua risiko kepada pengguna sementara menyimpan semua imbalan untuk diri mereka sendiri, menciptakan struktur manfaat yang sepihak. Ethena bertujuan untuk menyeimbangkan risiko dengan menyediakan platform terdesentralisasi dan mendistribusikan imbalan secara lebih adil di antara pengguna.

Secara ringkas, USDe dari Ethena menawarkan alternatif yang kuat terhadap stablecoin tradisional dengan menangani isu-isu utama seperti sentralisasi, peluang yield, stabilitas, dan skalabilitas. Pendekatan inovatifnya dapat mendefinisikan kembali harapan pengguna terhadap stablecoin, sehingga menjadi pemain penting dalam ruang DeFi.

Risiko dan Pengendalian Risiko

Ethena dengan jelas menjelaskan risiko yang terkait dengan USDe, pengujian data yang telah mereka lakukan, dan rencana manajemen risiko mereka.

Risiko Modal

Ethena melindungi agunanya menggunakan posisi derivatif seperti kontrak perpetual. Tingkat pendanaan negatif yang berkepanjangan dapat menurunkan pengembalian Ethena. Meskipun Ethena mendapatkan pengembalian dari pendanaan, kadang-kadang perlu membayar pendanaan juga. Meskipun ini menimbulkan risiko langsung terhadap hasil protokol, data menunjukkan bahwa hasil negatif biasanya tidak berlangsung lama dan akhirnya kembali ke rata-rata positif. Dalam tiga tahun terakhir, tingkat pendanaan ETH telah berkisar dari 6% hingga 8%, dan menggunakan agunan LST (seperti stETH) dapat memberikan pengembalian tahunan sebesar 3%-5%, menambahkan lapisan keamanan tambahan terhadap pendanaan negatif.

Sumber: Dokumentasi Ethena

Strategi Pengendalian Risiko: Ethena memiliki dana cadangan untuk turun tangan ketika aset LST (seperti stETH) dan posisi perpetu short memiliki tingkat pendanaan negatif, melindungi stabilitas USDe. Selain itu, Ethena memastikan bahwa tidak ada 'yield negatif' yang diberlakukan kepada pengguna sUSDe.

Risiko Likuidasi

Ethena menggunakan spot ETH dan BTC sebagai jaminan untuk posisi derivatif pendek dan aset Ethereum yang dipertaruhkan sebagai jaminan tambahan. Ketika nilai jaminan jatuh di bawah margin pemeliharaan yang dibutuhkan oleh bursa, posisi pengguna secara bertahap dilikuidasi. Meskipun likuidasi membawa risiko, Ethena menggunakan stETH dan produk lain sebagai jaminan, yang nilainya meningkat ketika harga naik, mengurangi risiko likuidasi paksa.

Strategi Pengendalian Risiko: Ethena secara sistematis menambahkan agunan tambahan untuk meningkatkan margin posisi lindung nilai. Selain itu, Ethena dapat memutar agunan antar pertukaran dan dengan cepat mendayagunakan dana cadangan untuk mendukung posisi lindung nilai. Dalam kasus-kasus ekstrem (seperti penurunan signifikan dalam nilai aset Ethereum yang dipertaruhkan), Ethena akan segera mengambil tindakan untuk melindungi nilai aset.

Resiko Penyimpanan

Dana Ethena disimpan oleh penjaga aset pihak ketiga, yang merupakan kompromi dalam lingkungan pasar saat ini. Kemampuan operasional penjaga aset ini sangat penting; jika mereka mengalami masalah dengan deposit, penarikan, atau pertukaran, hal itu dapat memengaruhi efisiensi protokol dan pencetakan dan penebusan USDe.

Strategi Pengendalian Risiko: Ethena menggunakan penyimpanan “Penyelesaian di Luar Bursa”, di mana dana sebenarnya tidak masuk ke bursa tetapi dikelola bersama oleh Ethena, penjaga kunci, dan bursa. Mekanisme ini menghilangkan risiko satu titik kegagalan di bursa terpusat, memastikan keamanan dana.

Resiko CEX

Ethena menggunakan posisi derivatif untuk menetralkan aset dukungan protokol yang bertambah, dan posisi ini diperdagangkan di beberapa bursa terpusat (CeFi). Jika bursa-bursa ini tiba-tiba tidak tersedia, Ethena menghadapi risiko. Selain itu, ada risiko kontra pihak kedua untuk perdagangan jual Ethena di bursa-bursa ini.

Strategi Pengendalian Risiko: Ethena mengelola dan mengontrol aset jaminan melalui penyedia layanan over-the-counter (OTC), mengurangi kerugian potensial jika satu pertukaran mengalami masalah. Jika bursa gagal, Ethena akan mentransfer jaminan ke pertukaran lain dan melindungi posisi yang belum likuid. Selain itu, Ethena terus mengintegrasikan sumber likuiditas baru untuk mengurangi risiko pertukaran di Gate.io.

Risiko Aset LST

Karena Ethena menggunakan stETH dan koin LST lainnya untuk mengamankan posisi derivatif delta-hedged, integritas dan kepercayaan pada aset-aset ini sangat penting. Ethena harus memastikan perbedaan harga antara aset-aset ini minimal untuk menghindari risiko decoupling.

Strategi Pengendalian Risiko: Ethena menggunakan aset Ethereum yang dipertaruhkan (seperti stETH) sebagai margin untuk posisi perpetual ETHUSD dan ETHUSDT di bursa terpusat. Sejak upgrade Shanghai, perbedaan harga antara stETH dan ETH tidak pernah melebihi 0,3%, mengurangi kemungkinan risiko ini.

Ringkasan

Ethena bertujuan untuk meminimalkan risiko yang terkait dengan USDe dengan menerapkan langkah-langkah manajemen risiko yang jelas dan menjaga transparansi operasional. Upaya ini tidak hanya melindungi kepentingan investor tetapi juga membangun kepercayaan pasar dan kepercayaan pada stablecoin Ethena. Di luar risiko yang diuraikan oleh Ethena, ada risiko tambahan seperti risiko kontrak dan risiko operasional.

Kesimpulan

Stablecoin selalu menjadi sangat penting dalam sektor cryptocurrency, menduduki posisi penting dalam pasar. Pasar terus mencari cara untuk mencapai pengembalian yang stabil dan berkelanjutan melalui stablecoin. Desain unik Ethena telah memenuhi tantangan ini. Pendekatan inovatifnya menawarkan pilihan baru untuk pasar stablecoin, berpotensi memengaruhi masa depan ekosistem DeFi secara mendalam.