Prefácio

O ciclo de quatro anos do mercado de criptomoedas é verdadeiramente fascinante. Cada vez, parece diferente, mas o resultado é sempre o mesmo. Nunca gostei de prever o mercado, comprar altcoins ou negociar com alavancagem. No entanto, apesar das minhas preferências, ainda me vejo preso nas armadilhas de cada ciclo de mercado de baixa. A menor ganância no coração de alguém é suficiente para atraí-los para armadilhas semelhantes, assim como o financiamento coletivo de altcoins em 2013, a febre das ICOs em 2017, o verão do DeFi em 2020 e a desalavancagem agressiva do meu CDP durante os dois crashes em 2021.

Para mim, a maneira correta de se libertar desse ciclo interminável de criptomoedas e crescer constantemente a riqueza é aprisionando a ganância dentro das regras predefinidas de DeFi, usando derivação matemática pura e implementação de código. Essa automatização das funções do protocolo financeiro é verdadeiramente maravilhosa. A série de produtos da @aladdindaoseguir a mesma filosofia, que pode ser vista nos meus artigos anteriores.

Como o quarto produto de @aladdindao, f(x) usa algumas equações matemáticas simples para criar um produto inovador para o ecossistema DeFi do Ethereum - um produto estruturado semelhante a uma tranche em finanças. Ele divide o ativo subjacente, stETH, em um certo número de produtos semelhantes a stablecoins, fETH, e produtos alavancados de alta volatilidade e alto retorno, xETH. Esses dois tipos de ativos baseados no Ethereum atendem a duas demandas de mercado: aversão ao risco e demanda por alavancagem.

1. Cenário de demanda de alavancagem

Suponha que o mercado esteja no final de um ciclo de baixa e no início de um ciclo de alta, indicando um aumento significativo potencial nos ativos subjacentes, como Ethereum, nos próximos anos. Para os acumuladores de moedas, a paciência é tudo o que precisam. Mas para os entusiastas da alavancagem, por que não correr um risco maior com alguma alavancagem se o aumento do mercado parecer certo? No entanto, sabemos que quedas curtas e intensas são comuns durante os mercados em alta. O desafio para os usuários de alavancagem é sobreviver a esses momentos antes do amanhecer. Além disso, na maioria das vezes, as taxas de financiamento de contratos perpétuos em bolsas centralizadas são cobradas para posições longas, tornando incerto se os retornos podem cobrir as taxas de financiamento.

Distribuição da Taxa de Financiamento do Contrato Perpétuo do Ethereum

Mas imagine um produto que permite que você mantenha alavancagem evitando o risco iminente de liquidação, com taxas de financiamento zero ou até negativas e baixos custos de manutenção. Muitos acumuladores de moedas não seriam tentados a adicionar um pouco de alavancagem para aumentar seus retornos?

2. Cenário de Aversão ao Risco

Por outro lado, durante um mercado de alta com preços disparando, você tem uma clara necessidade de aversão ao risco, mas não quer converter para stablecoins e perder oportunidades de crescimento. Além disso, cada stablecoin teve seus momentos de FUD. O que você precisa é algo como fETH - um ativo baseado em Ethereum sem riscos externos de Ativos do Mundo Real (RWA) - para reduzir a volatilidade geral de seus ativos.

Imagine se o preço do Ethereum cair 90% depois de você criar fETH (um pensamento assustador), mas seu fETH só lhe causa uma perda de 9%. Você acabou de escapar de um mercado super baixista, tornando-o uma estratégia perfeita para "não desistir do último centavo". Neste ponto, estou bastante tentado. Afinal, o nível de segurança dos ativos cripto nativos é muito maior do que vários ativos envoltos em LP de mineração. No entanto, tendo experimentado inúmeros contratempos, sei que nenhum protocolo traz apenas benefícios sem custos. Preciso de uma compreensão completa dos riscos do protocolo antes de tomar uma decisão com dinheiro real.

Três perguntas-chave do Protocolo f(x)

Como o protocolo f(x) alcança a classificação de volatilidade de ativos, quão estável é o sistema sob condições de mercado extremas e qual é o ponto de ruptura do sistema?

1. Princípio de classificação de volatilidade

Entender o protocolo f(x) envolve olhar para o painel a seguir. O ativo subjacente ETH é apostado como stETH através da Lido e depois dividido em um certo número de ativos semelhantes a stablecoin, fETH, e ativos alavancados, xETH. fETH tem apenas 10% da volatilidade do ativo subjacente, enquanto xETH suporta o restante da volatilidade.

A essência do protocolo reside na seguinte fórmula simples:

Vemos que o ativo subjacente do protocolo é 2698.868 ETH, com um TVL (Total Value Locked) de $4,889,229. Este TVL é igual à soma do NAV (Net Asset Value) dos dois ativos decompostos, ou seja, o limite de mercado fETH + limite de mercado xETH. O preço do fETH é fixado em 10% da flutuação de preço do Ethereum. Assim, com os preços fixos pf para fETH e quantidades constantes nf e nx, podemos calcular o preço px.

Vamos esclarecer com um exemplo:

Inicialmente, um usuário usa 1 Ethereum no valor de $2000 para criar 1000 fETH e 1000 xETH. No dia seguinte, o preço do Ethereum caiu 10% para $1800. De acordo com o protocolo, o fETH só pode cair 1%, levando seu preço a $0.99. Usando a Fórmula 1, descobrimos que o preço do xETH se torna $0.81. A taxa de volatilidade do xETH é então (1-0.81)*100% = 19%, correspondendo a uma alavancagem de 1,9 vezes.

18001=0.991000+0.81*1000

A partir das curvas de flutuação de diferentes ativos no painel, é evidente que fETH flutua minimamente, enquanto a volatilidade do xETH é maior do que a do próprio ETH. O projeto poderia tornar a interface do usuário mais intuitiva aqui.

2. Garantindo Estabilidade do Sistema

A primeira lei da estabilidade f(x): A taxa de volatilidade da fETH, uma quasi-stablecoin, sempre se estabiliza precisamente a 10% da volatilidade do ETH.

Primeiro Corolário: Para satisfazer a primeira lei, deve haver uma quantidade suficiente de xETH alavancado para absorver a volatilidade excessiva dos ativos subjacentes além do fETH quase estável. Se a quantidade de xETH for relativamente pequena, então a alavancagem do xETH precisa ser aumentada para absorver a volatilidade (ver o lado direito do diagrama em vermelho). Se houver uma grande quantidade de xETH, a alavancagem é reduzida (ver lado esquerdo do diagrama), enquanto uma alavancagem mais baixa pode diluir a volatilidade.

Essas duas regras simples formam as condições básicas do protocolo f(x). No entanto, essa curva não é um sistema financeiro espontaneamente estabilizador. Situações extremas em ambos os lados da curva precisam de atenção especial:

(1) Extremidade esquerda da curva: Um excesso de xETH alavancado em relação ao fETH quase estável. Esta situação é provavelmente mais comum em um mercado em alta, onde mais pessoas preferem produtos alavancados em vez de stablecoins. Em casos extremos, a alavancagem do xETH poderia cair drasticamente perto de 1, tornando-o semelhante à manutenção de ativos nativos de Ethereum. No entanto, isso não prejudica o protocolo como um todo, pois o sistema retornará automaticamente para o meio da curva.

O whitepaper da f(x) também menciona que, embora a demanda por fETH determine sua oferta, para atender à demanda a qualquer momento, a quantidade de fETH que pode ser cunhada ao menor custo geralmente é muito maior, limitada apenas pela oferta de xETH.

O protocolo poderia implementar um espaço para operações semelhante ao AMO (Operações de Mercado Algorítmico) do protocolo FRAX. Por exemplo, se o crescimento do xETH causar uma alavancagem muito baixa, reduzindo seu apelo de mercado, o protocolo f(x) poderia emitir ativamente mais fETH, mantendo uma relação de alavancagem de, digamos, mais de 1,5 vezes. Em seguida, poderia lidar com futuras quedas na demanda por xETH destruindo esse fETH adicional, minimizando picos na alavancagem.

(2) Extremidade direita da curva: Uma escassez de xETH alavancado em relação ao fETH estável. Este cenário é mais perigoso para o sistema e precisa ser protegido, pois geralmente ocorre quando o mercado está extremamente pessimista, com quedas de preço contínuas e uma preferência geral pela estabilidade. Em tais casos, como visto na curva, a alavancagem do xETH sofre um aumento acentuado, potencialmente criando uma espiral negativa fatal: menos inclinação para alavancar — multiplicador de alavancagem mais alto — ainda menos inclinação para alavancar…

Nessa situação, o livre mercado não consegue resolver espontaneamente a questão. Felizmente, o protocolo f(x) tem métodos para evitar tal tragédia.

3. Limites de Risco do Protocolo f(x)

O protocolo f(x) introduz um conceito no protocolo de empréstimo CDP - taxa de margem CR (Collateral Ratio). Do ponto de vista das partes do acordo, os ativos subjacentes empenhados pelos usuários no protocolo são garantia, e a moeda estável cunhada fETH é emprestada. O protocolo deve garantir que o valor da moeda estável emprestada não possa exceder o valor da garantia, ou seja, CR>100%, caso contrário dívidas ruins ocorrerão e o empréstimo se tornará insolvente. O valor de xETH não é calculado aqui porque em casos extremos xETH pode retornar a zero, mas mesmo assim, o protocolo deve garantir a operação normal e evitar dívidas ruins.

O protocolo f(x) usa mudanças diárias no preço do Ethereum desde 1 de janeiro de 2017, para cálculos. Quando a probabilidade de ocorrência de risco não é maior do que 0,1%, isso é equivalente a uma queda de 25% no Ethereum em um dia. Em um caso, sob esse nível de desastre, uma CR de 130% é completamente suportável, então o protocolo define uma CR de 130% como um limite de segurança. Abaixo desse limite, o modo de estabilidade é ativado automaticamente. Neste momento, o valor da moeda estável correspondente fETH excede 0,78 vezes o valor dos ativos subjacentes, e a taxa de alavancagem de xETH atinge exatamente quatro vezes. No modo estável, as medidas tomadas pelo protocolo são:

(1) Control protocol entrance and exit

O protocolo f(x) controla as taxas de cunhagem e resgate de fETH e xETH e até mesmo interrompe a cunhagem de fETH. O objetivo é aumentar o valor de xETH em relação ao fETH e melhorar a capacidade do protocolo de absorver a volatilidade dos ativos subjacentes.

(2) Rebalance interno de ativos——Rebalanceamento de Pool

Similar ao pool de estabilidade do projeto Liquity, o protocolo incentiva os detentores de fETH a colocar suas moedas no pool do protocolo para ganhar uma certa quantia de renda de garantia, e o protocolo tem o direito de usar esses ativos para resgatar fETH quando a CR estiver abaixo do limite de segurança. De volta ao ativo de reserva, ou seja, stETH.

Os detentores de fETH com necessidades de hedge podem usar o Rebalancing Pool para aumentar sua renda, ao mesmo tempo em que reduzem significativamente suas flutuações, e o protocolo, ao guiar incentivos, inclui fETH como sua liquidez de protocolo em um curto período de tempo (a última mudança mudou de bloqueio para duas semanas para um dia de bloqueio), ajustando assim efetivamente o valor CR do protocolo para fugir do risco.

Claro, se os ativos no Rebalancing Pool estiverem esgotados e o CR estiver em risco de continuar a declinar, o projeto f(x) usará a receita do protocolo para incentivar os criadores de xETH.

Diferente da liquidez, a renda obtida pelo provedor de liquidez da Rebalancing Pool vem de fora do protocolo, ou seja, da renda de garantia Ethereum do protocolo lido, enquanto a liquidez usa completamente suas emissões de tokens como incentivos, o que também resulta em pressão de venda a longo prazo sobre a moeda $LQTY, mas esse é também o preço que deve ser pago pelo uso do token nativo mais puro ETH.

Na minha opinião, o protocolo f(x) ainda pode aprender com a prática de liquidez. Depois que o CR for inferior a 130%, o processo de resgate do fETH pode receber uma certa recompensa semelhante à receita de liquidação, para incentivar mais fETH a entrar na Rebalancing Pool.

Isso difere da situação da moeda estável utilizada. A função mais importante da moeda estável é a função de circulação, enquanto a função importante do fETH é a função de hedge quando mantida. Em essência, não requer muita circulação no mercado.

(3) A renda do tesouro do acordo subsidia os criadores de xETH

Se usar o Pool de Reequilíbrio é para aumentar o CR reduzindo a escala da TVL do protocolo, subsidiar os mineradores de xETH é uma maneira mais positiva de aumentar a TVL para aumentar o CR. A intensidade específica e o efeito real dos subsídios ainda precisam ser testados em combate real.

Decisões dos usuários em condições de mercado extremas

avesso ao risco

Para os detentores da moeda estável fETH, se você colocar seu fETH no Pool de Rebalanceamento, você precisa prestar atenção se o CR cairá abaixo de 130%. Se isso acontecer, você deve sair do pool a tempo. O período de bloqueio modificado mais recente é de apenas um dia. tempo, muito amigável ao usuário. No entanto, para o protocolo, a retirada de liquidez em grande escala certamente terá um impacto sério na segurança do protocolo.

Para os usuários que realmente buscam estabilidade, é mais seguro manter o fETH em mãos para evitar possíveis resgates forçados. Mas se ele atingir o limite extremo do acordo - CR=100%, a volatilidade do fETH será igual à volatilidade do ETH. Esse risco não é insuportável. Afinal, a queda épica provavelmente estará quase acabando neste momento, o ativo escapou da fase mais significativa de declínio.

jogador alavancado

Para os jogadores de alavancagem, se a relação de alavancagem for muito baixa, a diversão será perdida. No entanto, não é um grande problema. Se o RC cair abaixo de 130%, a relação de alavancagem aumentará. Neste momento, isso inevitavelmente será acompanhado por uma acentuada queda nas condições de mercado e perdas. Isso é chamado de milhares de milhas. Se você quiser resgatá-lo, terá que suportar uma taxa de 8%. Quando o RC se aproxima de 100%, é quando xETH retorna a zero.

Mas o que eu quero analisar é que quando o mercado cai bruscamente, os detentores de moeda quase estável e os detentores ou geradores de moeda alavancados não são estáticos na manutenção da moeda. Existe um equilíbrio entre eles... Quando a CR se aproxima de 100%, manter o fETH perde seu significado. Com uma camada adicional de risco contratual, alguns usuários naturalmente escolherão resgatar o ativo subjacente ETH e manter o ETH em um nível baixo. Neste momento, a relação de alavancagem xETH irá disparar para 20 vezes ou até 100 vezes. Neste momento, a relação risco-retorno mudou completamente para o lado dos jogadores alavancados. Um pequeno investimento pode ser trocado por retornos de 100 vezes. Ninguém virá compensar isso? , Eu não acredito. Isso causará um aumento gradual na CR e devolverá o sistema à estabilidade.

A fórmula para calcular o múltiplo de alavancagem de xETH no protocolo f(x)

Através da fórmula de alavancagem do protocolo f(x), podemos calcular a tabela de índices de alavancagem sob diferentes proporções de fETH para os ativos totais.

A taxa de alavancagem explode rapidamente à medida que a proporção de fETH aumenta

Portanto, CR não atingirá 100%, pois a alavancagem não pode ser infinita, e 100% CR é um conceito de limite matemático. Sob este ponto de vista, este sistema tem a capacidade inerente de retornar à estabilidade. Claro, isso é apenas uma análise puramente teórica. As tendências reais do mercado e a operação do protocolo em um ambiente estressante podem não ser necessariamente o que eu digo.

Outro risco externo para o protocolo que não pode ser ignorado é a desvinculação do stETH devido a problemas do lido ou outras razões. Se a diferença entre o preço do stETH e o preço do ETH exceder 1%, o protocolo temporariamente interromperá a cunhagem de moedas. Os resgates ainda estão normais, mas os resgates de fETH usam o preço mais alto entre os dois (stETH, ETH) e os resgates de xETH usam o preço mais baixo. Isso também protege os interesses dos detentores da stablecoin fETH.

Conclusão

Depois de muitas análises acima, a propaganda oficial de 'xETH é o primeiro ETH alavancado que você pode HODL' é verdadeira. O preço atual do Ethereum entrando em modo estável é $1078, a CR do protocolo é de 207%, e o protocolo tem uma margem de segurança relativamente grande.

Na minha opinião, a maior significância do protocolo f(x) é fornecer uma ferramenta financeira descentralizada para usuários com diferentes preferências de risco, permitindo que os usuários fiquem completamente longe das exchanges centralizadas, removam os riscos de ativos do mundo real e dependam inteiramente de ativos nativos de criptomoeda para mostrar totalmente suas estratégias e realmente se tornarem os mestres de seus ativos. Isso está de acordo com o espírito de Satoshi Nakamoto e é também a maior significância do surgimento e existência do DeFi.

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