Neden Ethena, şifreleme ekosisteminin on-chain üzerinde sentetik dolar sağlaması için en iyi seçimdir?

Kabuğun üzerindeki toz, beklenildiği gibi Japonya'nın Hokkaido'suna geri döndü. Gündüzleri güneşli ve bahar gibi sıcak olan hava, akşamları ise dondurucu soğuk oluyor. Bu hava durumu modeli, "kabuğun tozu" olarak adlandırılan kötü kar koşullarına neden oluyor. Görünüşte güzel ve kusursuz olan yoğun karın altında ise buz ve kırılgan kar gizleniyor. Rahatsız edici.

Kışın sona erip baharın gelişinin hızlandığı bu günlerde, bir yıl önce yayımlanan "Kabuğun Üzerindeki Toz" başlıklı makaleyi yeniden gözden geçirmek istiyorum. O makalede, geleneksel bankacılık sistemine bağımlı olmadan var olabilen, fiziksel destekli bir yasal stabilize para birimi yaratmanın yollarını önerdim. Düşüncem, kripto para boğaları ile ayıların süresiz vadeli işlem pozisyonlarını koruyarak, sentetik bir yasal para birimi oluşturmak. Buna "Nakadollar" adını verdim, çünkü sentetik bir dolar yaratmanın bir yolu olarak Bitcoin ve XBTUSD'nin "süresiz" ayı vadeli işlem sözleşmelerini kullanmayı hayal ettim. Makalenin sonunda, bu fikri hayata geçirecek güvenilir bir ekibi desteklemek için elimden geleni yapacağıma söz verdim.

Bir yılın değişimi gerçekten büyük. Guy, Ethena'nın kurucusudur. Ethena'yı kurmadan önce, Guy 600 milyar dolar piyasa değerine sahip bir hedge fonunda çalıştı ve kredi, özel sermaye ve gayrimenkul gibi özel alanlara yatırım yaptı. Guy, 2020'de başlayan DeFi Yazında sorunları keşfetti ve o zamandan beri durdurulamaz hale geldi. "Dust on Crust" adlı kitabı okuduktan sonra, kendi sentetik dolarını piyasaya sürme fikri aklına geldi. Ama tüm büyük girişimcilerde olduğu gibi, başlangıçtaki fikrimi geliştirmek istedi. ETH kullanan bir sentetik dolar stablecoin yaratmayı planlıyordu, BTC kullanmak yerine. En azından başta böyleydi.

Guy'ın ETH'yi seçmesinin nedeni, Ethereum ağının yerel getiriler sağlamasıdır. Güvenliği sağlamak ve işlemleri işlemek için Ethereum ağındaki doğrulayıcılar, her blok için protokol aracılığıyla az miktarda ETH ödemektedir. İşte buna ETH staking getirisi diyorum. Ayrıca, ETH şu anda deflasyonist bir para birimi olduğundan, ETH/USD vadeli işlemleri ve sürekli swap işlemleri, spot işlemlerine göre sürekli bir prim göstermektedir. Kısa pozisyonu olan sürekli swap sahipleri bu primi yakalayabilir. ETH'yi fiziksel olarak stake etmek ile ETH/USD sürekli swap kısa pozisyonunu birleştirerek yüksek getirili bir sentetik dolar oluşturabilirsiniz. Bu hafta itibarıyla, spot ETH dolar (sUSDe) için yıllık getiri oranı yaklaşık %50'dir.

Eğer uygulanabilir bir ekip yoksa, ne kadar iyi bir fikir olursa olsun, sadece laftan ibarettir. Guy, sentetik dolarını "Ethena" olarak adlandırdı ve bu protokolü hızlı ve güvenli bir şekilde piyasaya sürmek için yıldız bir ekip kurdu. Mayıs 2023'te, kurucu danışman oldum, karşılığında yönetişim tokenleri aldım. Geçmişte birçok yüksek kaliteli ekip ile çalıştım ve Ethena'nın çalışanları kısa yoldan gitmiyor, görevleri mükemmel bir şekilde tamamlıyor. 12 ay sonra, Ethena stabilcoin'i USDe resmi olarak piyasaya sürüldü, ana ağda yalnızca 3 hafta içinde, arz miktarı 10 milyar ('e yaklaştı, TVL 1 milyar dolardı; 1USDe=1 dolar ).

Dizliklerimi bir kenara bırakmama izin verin, Ethena ve stablecoinlerin geleceğini açıkça tartışalım. Ethena'nın Tether'ı aşarak en büyük stablecoin olacağına inanıyorum. Bu kehanetin gerçekleşmesi yıllar alacak. Ancak, Tether'ın kripto para birimindeki en iyi ve en kötü iş olduğunu neden düşündüğümü açıklamak istiyorum. En iyi olduğunu söylememin sebebi, geleneksel finans ve kripto para alanındaki her çalışanın en fazla kazandığı finansal aracın Tether olmasıdır. En kötü olduğunu söylememin nedeni ise, Tether'ın varlığının daha yoksul geleneksel banka ortaklarını memnun etmek için olmasıdır. Bankaların kıskançlığı ve Tether'ın Amerika'nın barışçıl finansal sisteminin koruyucularına getirdiği sorunlar, Tether'a anında felaket getirebilir.

Tether'e dair yanıltılanların hepsine açıkça söylemek istiyorum. Tether finansal bir dolandırıcılık değildir ve rezervler konusunda yalan söylememektedir. Ayrıca, Tether'i kuran ve yöneten insanlara büyük saygı duyuyorum. Ancak, söylemeden geçemeyeceğim ki, Ethena Tether'i altüst edecek.

Bu makale iki bölümden oluşacaktır. Öncelikle, Amerika Birleşik Devletleri Federal Rezervi (, ABD Hazine Bakanlığı ve siyasete bağlı büyük ABD bankalarının neden Tether'ı yok etmek istediğini açıklayacağım. İkinci olarak, Ethena'yı derinlemesine inceleyeceğim. Ethena'nın nasıl inşa edildiğini, dolar ile nasıl bağlantılı kaldığını ve risk faktörlerini kısaca tanıtacağım. Son olarak, Ethena'nın yönetim tokeni için bir değerleme modeli sunacağım.

Bu makaleyi okuduktan sonra, Ethena'nın şifreleme ekosisteminde on-chain'de sentetik dolar sunma konusunda en iyi seçim olduğunu neden düşündüğümü anlayacaksınız.

Not: Fiziksel destekli fiat sabit paralar, émisyoncunun banka hesabında fiat para bulundurduğu paraları ifade eder, örneğin Tether, Circle vb. Sentetik destekli fiat sabit paralar, émisyoncunun elindeki şifreleme ile kısa vadeli türev ürünleri hedge eden paraları ifade eder, örneğin Ethena.

Kıskançlık ve nefret

Tether) kodu: USDT(, token dolaşımına göre hesaplanan maksimum stabil coindir. 1 USDT = 1 dolar. USDT, Ethereum gibi çeşitli halka açık blok zincirlerindeki cüzdanlar arasında gönderilir. Bağlantıyı korumak için, Tether, her dolaşım birimi için banka hesaplarında 1 dolar tutar.

Eğer bir ABD doları banka hesabı yoksa, Tether USDT oluşturma, USDT'yi destekleyen doları saklama ve USDT'yi geri alma işlevlerini yerine getiremeyecektir.

Oluşturma: Banka hesabı yoksa USDT oluşturamazsınız, çünkü tüccarların doları gönderecekleri bir yer yok.

Dolar saklama: Eğer bir banka hesabınız yoksa, USDT'yi destekleyen doları nereye saklayacağınız yok.

USDT'yi geri alma: Banka hesabı yoksa USDT'yi geri alamazsınız, çünkü geri alıcıya dolar gönderecek bir banka hesabı yoktur.

Bir banka hesabına sahip olmak başarıyı garanti etmez, çünkü tüm bankalar eşit değildir. Dünyada dolar mevduat kabul eden binlerce banka vardır, ancak yalnızca bazı bankalar Federal Reserve'de ana hesap bulundurmaktadır. Federal Reserve aracılığıyla dolar işlemleri gerçekleştirmek ve dolar temsilci banka yükümlülüklerini yerine getirmek isteyen her bankanın ana hesaba sahip olması gerekmektedir. Federal Reserve hangi bankaların ana hesap alabileceği konusunda tamamen karar verme yetkisine sahiptir.

Vekil bankacılık işleyişini kısaca açıklayacağım.

Üç banka var: Banka A ve Banka B'nin merkezleri iki ABD yargı yetkisi dışında bulunmaktadır. C Bankası, ana hesaba sahip bir ABD bankasıdır. A Bankası ve B Bankası, fiat para finansal sisteminde dolar transferi yapabilmeyi istemektedir. Her biri C Bankasını temsilci banka olarak kullanmak üzere başvuruda bulunmaktadır. C Bankası, iki bankanın müşteri gruplarını değerlendirir ve onaylar.

A Bankası, B Bankası'na 1000 dolar havale etmesi gerekiyor. Fon akışı, A Bankası'nın C Bankası'ndaki hesabından, B Bankası'nın C Bankası'ndaki hesabına 1000 dolar olarak gerçekleşiyor.

Örnek üzerinde biraz değişiklik yapalım, D bankasını ekleyelim, bu da ana hesabı olan bir Amerikan bankasıdır. A bankası, C bankasını temsilci banka olarak belirlerken, B bankası D bankasını temsilci banka olarak belirliyor. Şimdi, A bankası B bankasına 1000 dolar havale etmek isterse ne olur? Fon akışı, C bankasının Federal Reserve'deki hesabından D bankasının Federal Reserve'deki hesabına 1000 dolarlık bir transferdir. D bankası sonunda 1000 doları B bankasının hesabına yatırır.

Genelde, Amerika dışındaki bankalar, dünya genelinde dolar havalesi yapmak için aracılık eden bankalar kullanır. Bunun nedeni, doların farklı yargı alanları arasında hareket ederken doğrudan Federal Rezerv aracılığıyla tasfiye edilmesi gerektiğidir.

2013 yılından beri şifreleme para birimleriyle ilgileniyorum, genellikle şifreleme para birimi borsalarının fiat para birimlerini depoladığı bankalar ABD'de kayıtlı bankalar değildir, bu da fiat para birimlerinin çekme ve yatırma işlemleri için bir ana hesap sahibi ABD bankasına güvenmeleri gerektiği anlamına geliyor. Bu daha küçük, ABD dışındaki bankalar, yatırımlar ve şifreleme para birimi şirketleri için bankacılık hizmetlerine aç bir şekilde yaklaşmakta, çünkü yüksek ücretler alabilirler ve hiçbir mevduat ödememektedirler. Küresel ölçekte, bankalar genellikle ucuz dolar fonları elde etmek için acele etmektedir, çünkü dolar küresel rezerv para birimidir. Ancak, bu daha küçük yabancı bankalar, kendi bulundukları yerin dışındaki dolar çekme ve yatırma işlemlerini yönetmek için acenteleriyle etkileşimde bulunmak zorundadır. Acenteler, şifreleme para birimi işine bağlı olan bu fiat para akışlarını tolere etse de, her ne sebeple olursa olsun, bazı şifreleme para birimi müşterileri bazen acentelerin talebi üzerine küçük bankalardan çıkarılabilmektedir. Küçük bankalar kurallara uymazsa, acente ilişkilerini kaybederler ve uluslararası düzeyde dolar transfer etme yeteneklerini de kaybederler. Dolar akış yeteneğini kaybeden bankalar, adeta yürüyen ölü gibidir. Bu nedenle, eğer acente talep ederse, küçük bankalar her zaman şifreleme para birimi müşterilerini terk ederler.

Tether bankası ortaklarının gücünü analiz ettiğimizde, bu acentelik bankacılığı işinin gelişimi son derece önemlidir.

Tether'in banka ortakları:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Sermaye Birliği
• Ansbacher
• Deltec Bank ve Trust

Listelenen beş bankadan yalnızca Cantor Fitzgerald, Amerika'da kayıtlı bir bankadır. Ancak, bu beş bankanın hiçbiri, Fed'in ana hesabına sahip değildir. Cantor Fitzgerald, Fed'in tahvil alım satımı gibi açık piyasa işlemlerini yürütmesine yardımcı olan birincil işleme aracısıdır. Tether'in dolar transfer etme ve tutma kabiliyeti tamamen değişken aracılara bağlıdır. Tether'in ABD Hazine tahvili yatırım portföyünün boyutunu göz önünde bulundurduğumda, onlarla Cantor arasındaki iş birliğinin bu pazara girmeye devam etmek için kritik öneme sahip olduğunu düşünüyorum.

Eğer bu bankaların CEO'ları, bankacılık hizmetleri karşılığında Tether'ın hisselerini müzakere yoluyla elde etmedilerse, o zaman aptallar. Tether'ın çalışan başına gelir göstergelerini daha sonra tanıttığımda, nedenini anlayacaksınız.

Bu, Tether'ın banka ortaklarının neden kötü performans gösterdiğini kapsıyor. Sonra, Federal Rezerv'in Tether'ın iş modelini neden sevmediğini ve bunun temelde şifreleme ile ilgili olmadığını, bunun yerine ABD doları para piyasasının işleyişiyle ilgili olduğunu açıklamak istiyorum.

Tam Rezerv Bankacılığı

Geleneksel finans açısından bakıldığında, Tether tam rezervli bir bankadır, ayrıca dar anlamda bankacılık olarak da bilinir. Tam rezervli bankalar yalnızca mevduat alır ve kredi vermez. Tek sağladığı hizmet, para transferleridir. Mevduat sahiplerine hemen hemen hiç faiz ödemesi yapmaz çünkü tasarruf sahipleri herhangi bir riskle karşılaşmazlar. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda paralarını geri talep ederse, banka hemen bu talepleri karşılayabilir. Bu yüzden "tam rezervli" olarak adlandırılır. Buna karşılık, kısmi rezervli bankaların kredi miktarı mevduat miktarını aşar. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda kısmi rezervli bankalardan mevduat geri talep ederse, banka iflas eder. Kısmi rezervli bankalar, mevduat çekmek için faiz öder, ancak tasarruf sahipleri riskle karşılaşır.

Tether esasen tam rezervli bir dolar bankasıdır, kamu blok zinciri tarafından desteklenen dolar işlem hizmetleri sunar. İşte bu kadar. Kredi yok, ilginç bir şey yok.

Fed, tam rezerv bankalarını sevmez, bunun nedeni müşterilerinin kim olduğu değil, bu bankaların mevduatlarını nasıl yönettiğidir. Fed'in tam rezerv bankacılık modelinden neden nefret ettiğini anlamak için, )QE('nin mekanizmasını ve etkilerini tartışmalıyım.

Bankalar 2008 finansal krizinde iflas etti, çünkü kötü ipotek kayıplarını telafi etmek için yeterli rezervleri yoktu. Rezerv, bankaların Federal Rezerv'de tuttuğu fonlardır. Federal Rezerv, bankaların rezerv miktarını, ödenmemiş kredilerin toplamına göre izler. 2008'den sonra, Federal Rezerv bankaların asla rezerv eksikliği yaşamamasını sağladı. Federal Rezerv, bu hedefe ulaşmak için QE uyguladı.

QE, Federal Reserve'in bankalardan tahvil satın alması ve Federal Reserve'in elindeki rezervleri bankalara kredi olarak vermesi sürecidir. Federal Reserve, değeri trilyonlarca doları bulan QE tahvil alımları yaparak, bankaların rezerv bakiyelerinin şişmesine neden olmaktadır. Harika!

Kuantitatif gevşeme, COVID teşvik çekleri gibi belirgin bir şekilde delicesine enflasyona neden olmadı, çünkü banka rezervleri Federal Reserve'de kaldı. COVID teşvik önlemleri doğrudan halka serbestçe kullanılmak üzere verildi. Eğer bankalar bu rezervleri kredi olarak verirse, 2008 sonrasındaki enflasyon oranı hemen yükselecek, çünkü bu paralar işletmelerin ve bireylerin elinde olacak.

Kısmi rezerv bankalarının varlığı, kredi vermek içindir; eğer bankalar kredi vermezse, para kazanamazlar. Bu nedenle, diğer şartlar aynı olduğunda, kısmi rezerv bankaları rezervlerini ücretli müşterilere vermeyi, Federal Rezerv'de tutmaktan daha çok isterler. Federal Rezerv bir sorunla karşılaşır. Bankaların nasıl garanti altına alacakları.