【汇率】回顾日元贬值的背景 | 吉田恒的汇率日报 | Moneyクリ マネックス证券的投资信息和对金钱有帮助的媒体

日元贬值是“关税冲击”的修正吗？

观察自5月以来美元/日元与日美利差（美元优于，日元劣位）之间的关系，最近上涨至接近150日元的走势已经大大超出了利差所能解释的范围（见图表1）。因此，可以说日本的政治不安带来了对经济前景的担忧，并且由于日本利率的下降，并不能简单地归因于日元贬值。

【图表1】美元/日元与日美10年债利率差（2025年5月～） ! 出处：由马内克斯证券制作的Refinitiv数据 但是，两者在四月所谓的“关税冲击”之后曾一度大幅背离。由于美国利率上升的情况下，美国股市和美元急剧下跌，出现了“恶性利率上升”。最近美元/日元的上升可以看作是因“恶性利率上升”而产生的日美利差的修正结果（见图表2）。

【图表2】美元/日元与日美10年债收益率差（2025年1月～） ! 出处：由马内克斯证券制作的Refinitiv数据 在“关税冲击”之后，发生了股票、债券和货币的“美国三重贬值”，这也被称为“美国抛售”。由于对这些美国资产的悲观论修正，美元回升被认为是可能的。

大幅的利差使日元贬值，投机性卖出日元的格局仍然不变

不过，除了对美元的日元贬值之外，观察对欧元的日元贬值动态可以发现，这与日德利差有很大背离（见图表3）。从这一点来看，日元贬值回归的中心是基于利差日元劣位的单纯投机性日元卖出，这一印象难以消除。

【图表3】欧元/日元与德日10年期国债收益率差（2025年1月～） ! [](http://img-cdn.gateio.im/social/moments-a1d8eb52ce6f6e181d16fcaeca6671da019283746574839201 出处：根据Refinitiv数据由Monex证券制作 从反映对冲基金交易的CFTC（美国商品期货交易委员会）统计中的投机性日元头寸来看，进入2025年后，虽然并没有像2024年的日元贬值阶段那样急剧扩大日元卖出，但却在显著的利率差异导致日元劣势的情况下，扩大了日元买入，这一点是其特点（参见图表4）。

【图表4】CFTC统计的投机者的日元头寸与日美政策利率差（2005年～） ! [])http://img-cdn.gateio.im/social/moments-389b427db2160bcf4fd7a2e2109664a2( 出处：马尼克斯证券根据Refinitiv公司数据制作 由于日元买入头寸的平仓导致的日元卖出，可能会带来难以用利差变化解释的日元贬值回升。此外，考虑到大幅利差日元劣位，投机机构中对冲基金的日元买入扩张仍然是例外，而除了对冲基金以外的投机机构很可能在如常扩大投机性的日元卖出。

通过以上的观察，可以看出，美元高涨和日元贬值的主要原因仍然是大幅的利差日元劣位。而利差日元劣位缩小的动向缓慢，可能是因为7月30日发布的2025年美国第二季度实际GDP增长率预计为3%，即使受到特朗普政府的关税政策的影响，美国经济依然保持强劲的状况，从而使得美国利率下降的幅度受到限制。

缩小至接近2021年的贸易与服务赤字

最后，我们来看看象征日本经济衰退的贸易与服务赤字的影响。尽管贸易与服务赤字在2022年急剧扩大至历史最高水平，但随后大幅缩小，最近在季度基础上维持在2021年水平左右（参见图表5）。

【图表5】美元/日元与贸易·服务收支（2000年～） ! [])http://img-cdn.gateio.im/social/moments-83a36e1c83b29bbe2e2579ddc5eceb66( 出处：根据Refinitiv数据由Monex证券制作 2021年美元/日元一直维持在110日元左右的水平。缩小到接近那个时候的贸易和服务赤字，似乎对最近几个月美元走强和日元贬值的回归几乎没有影响。