要約：

香港証券先物取引委員会は、華夏（香港）、CSOPインターナショナル、ボセラインターナショナルのビットコインおよびイーサリアム現物ETFを含む承認済みの仮想通貨現物ETFのリストを公式に発表しました。これらの6つの現物ETF製品は4月25日から26日まで申し込みを受け付け、4月30日に香港証券取引所に上場しました。

購読を通じて、6つの香港現物ETFはまずまずの初期規模を達成しました。SoSo Valueのデータによると、3つのビットコインETFの合計純資産額は2億4800万ドルに達し、3つのイーサリアムETFの合計は4500万ドルで、合計で3億ドル近い純資産額に達しました。一方、グレースケールが信託からETFに移行したものを除くと、米国のビットコイン現物ETF製品の初日の合計純資産額はわずか1億3000万ドルでした。

ただし、初日の取引高に関しては、香港の暗号資産ETFは、米国の相当するETFに大きく遅れています。SoSo Valueのデータによると、6つの香港の暗号資産ETFの初日の取引高は、4月30日にわずか1億2700万ドルであり、米国のETFの初日の取引高の466億ドルを大きく下回っています。

香港の暗号資産ETFの初期スケールと初日の取引量にはかなりの不一致がありました。香港の暗号資産現物ETFが暗号市場に与える潜在的な影響と関連する投資機会をつかむ方法を理解するために、香港ETFの供給と需要のダイナミクスを分析します。

図1：香港暗号資産現物ETFデータの概要（データソース：SoSo Value）

需要側分析：中国本土人民幣投資者への制限が増分資金を制限し、取引量を減少させる可能性がある

この香港の暗号資産ETFは、投資家の資格に厳しい制限がまだあり、大陸の投資家は取引に参加できません。Futu Securitiesを例に挙げると、取引を行うためには口座所有者は中国本土およびアメリカ合衆国の非居住者である必要があります。市場は、大陸の資金が現在許可されておらず、長期間開かれるのが困難であると予想しています。

手数料に関して、香港の暗号資産ETFは優れていません。米国のETFと比較すると、長期保有したい機関投資家にとっては魅力が少ないです。SoSo Valueのデータによると、米国の11つのビットコイン現物ETFのうち、GrayscaleとHashdexを除くIBITやCBOEなどの大手ETFは、管理手数料率が約0.25％であるのに対し、香港の3つのビットコインETFの総合手数料率は比較的高く、華夏は1.99％、ハーベストは1.00％、ボシは最低で0.85％です。短期の管理手数料削減があっても、まだ料率上の利点はありません。手数料の違いにより、長期保有したいと考える暗号資産市場に楽観的な機関投資家にとって、米国のビットコインETFの保有コストが低くなります。

将来、需要側資金は主に2つの主要な源泉から供給される可能性があります:

1)香港の個人投資家。香港のIDカードを持つ個人投資家にとって、香港の仮想通貨ETFを購入するための敷居は低くなります。米国ビットコインスポットETFを購入する場合は、プロの投資家資格(PI)が必要であり、PI資格を申請するには、800万香港ドルの投資ポートフォリオの証明書または4,000万香港ドルの総資産証明書が必要です。今回、香港ビットコインスポットETFは個人投資家の取引を可能にし、取引時間はアジアのスケジュールに沿っており、これは重要な追加です。

2) Ethereumに興味を持つ従来の投資家。香港のEthereum Spot ETFは世界初のローンチです。通貨を保有することに大きな困難を抱えている投資家やEthereumの展望に楽観的な投資家は、Ethereum ETFに増加成長をもたらす可能性があります。

図2：米国のBitcoinスポットETF手数料率（データソース：SoSo Value）

図3：香港の暗号資産現物ETF手数料率（データソース：SoSo Valueによって編纂）

供給側：ETF株式の種々創設と償還メカニズムの拡大は供給を増やし、初期規模を拡大します

香港の暗号資産現物ETFと米国のビットコイン現物ETFの最大の違いは、現金取引に加えて実物の創設と償還メカニズムが追加されていることです。これは、ETF株式レベルで、香港の暗号資産ETFにはより多くの供給が可能であることを直接決定します。

珏n-kindの作成と償還とは、投資家が現物取引（創設）または償還時に現金を使用するのではなく、暗号資産（例：BitcoinやEthereumなど）をETF株式と交換できることを指します。申し込み時には、投資家はETFに一定量の暗号資産を提供してETF株式と交換します。償還時には、投資家はETF株式を返却し、対応する量の暗号資産と交換します。

図2を参照すると、香港の暗号資産の申し込みプロセスの比較では、実物創造によってもたらされる2つの主な違いが示されています。

1) ホルダーは、暗号資産を直接使用して申し込むことができます：一部の主要ホルダー、たとえばマイナーなどは、簡単に暗号資産をETF株に換金することができます。これらのETF株は、香港証券取引所で現金に換金したり、現金で直接売却したりすることができ、柔軟なオプションを提供しています。

2) 暗号資産市場の文脈において、現物創造は必ずしも追加資金をもたらすわけではありません。単純に異なる口座間で暗号資産を移動するだけです。一方、現金申し込みはオンチェーンの暗号資産に実際の買い圧をもたらします。

したがって、香港クリプトETF株の加入者には、従来の現金加入者と主要な暗号通貨保有者の両方が含まれています。各プロバイダーが実質的な現物および現金の加入比率を開示していないため、OSLからの公開コミュニケーションに基づいて、初回の実物加入の比率が50%を超える可能性があるとされています。これにより、香港クリプトETFの初回調達規模が3億ドル近くに達することが説明され、実物加入が重要な役割を果たしています。ただし、別の観点からは、実物加入によって取得したこれらのETF株は、二次市場取引における売り圧力に変わる可能性があります。

図4：香港暗号資産現物ETFの物理的なVS現金の申し込みプロセスの比較

供給と需要を考慮し、投資機会のための割引率/プレミアム率を監視する

前述の供給と需要の包括的な分析に基づいて、米国のBitcoin現物ETFとは異なり、ETFの日次純資金流入（総純流入、詳細情報はこちらでご覧いただけますhttps://sosovalue.xyz/assets/us-btc-現物)ビットコインETFによってオンチェーン資産にもたらされる追加資金の影響を直感的に評価するために。香港の暗号資産スポットETFの供給と需要のダイナミクスはより複雑であり、さまざまなファンド会社が公表するデータは、実物および現金の申し込みと償還の数量を明確に区別できません。この文脈において、オープン市場（香港証券取引所取引）における割引/プレミアム率がより良い観察指標となると考えています。

先ほど分析したように、香港証券取引所での取引では、割引/プレミアムが供給と需要のバランスを反映しています。ETFが割引で取引される場合、それはより強い売り圧力、供給過剰を示し、マーケットメイカーは香港証券取引所で割引価格でETF株式を購入し、それらを市場外でETF発行者と交換して価格差益を得る動機付けを受けます。これにより、ETFの全体の純資産価値が減少し、資金流出が発生し、暗号資産市場全体に否定的な影響を与えます。全体のプロセスは単純に要約できます：ETFが割引で取引される→より強い売り圧力→ポテンシャルな償還→暗号市場への否定的な影響。逆に、ETFがプレミアムで取引される場合→より強い買い圧力→ポテンシャルな新規申し込み→暗号市場への肯定的な影響。

SoSo Valueのデータによると、4月30日の終値時点で、CSOPビットコインスポットETF(3439.HK)とCSOPイーサリアムスポットETF(3179.HK)は、それぞれ-0.18%と-0.19%のマイナスプレミアムでしたが、他のすべての商品はプラスのプレミアムであり、日中取引で最も高いプレミアムは0.33%に達しました。初日は売り圧力が抑制され、買い圧力が相対的に強かった。ETF上場初日のマーケットメイカーの影響を考慮すると、このプレミアム/ディスカウントデータを継続的に監視できます。プラスのプレミアムを維持できれば、特に暗号通貨の保有者から投資家の購読を引き付け続けると予想されます。この場合、香港の仮想通貨スポットETFの規模は、推定価値の5億ドルを超える可能性があります。しかし、それがディスカウントに変わった場合、裁定取引やETF株式の償還には注意が必要であり、ETF発行者が仮想通貨を売却し、仮想通貨市場を下降させる可能性があります。

図5：香港の暗号資産現物ETFの供給と需要の影響メカニズム（データソース：SoSo Valueによる編纂）

投資家にとって香港の暗号資産ETFの重要な価値の1つ：暗号資産と取引可能な金融資産の間の変換と循環のための経路が追加されました。

香港の暗号資産現物ETFの迅速な承認は、米国の現物ETFに比べて短期的な影響は小さいかもしれませんが、長期的な影響は大きい可能性があります。香港の暗号資産ETFの出資と償還の仕組みにより、暗号資産を伝統的な金融資産に変換する経路が提供されます。出資により、暗号通貨をETF株式と交換することができ、公正な価格設定と伝統的金融市場での流動性により、これらは伝統的な金融市場での資産の証明として機能します。これにより、担保付き借入や貸付などの各種レバレッジ取引や構造化商品の構築が可能となります。暗号資産と伝統的金融の間のギャップを埋めることで、暗号資産の価値がより完全に反映され、実現されることができます。

より広範囲かつ長期的な視点から見ると、香港でのビットコインとイーサリアムの現物ETFの承認は、世界の暗号資産市場にとって重要な展開です。この政策は中国語圏の金融環境に長期的な影響を与え、世界の金融システム内での暗号資産の正当性をさらに高める重要な一歩となります。

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