Ethena và USDe là gì?

TheoEthena Labs, “Ethena là một giao thức đô la tổng hợp trên Ethereum với mục tiêu cung cấp hình thức tiền tệ đầu tiên không thể kiểm duyệt, có khả năng mở rộng, trên chuỗi của USDe”. Ethena là giao thức mà stablecoin USDe tồn tại.

USDe được bảo đảm bằng tiền điện tử (chủ yếu là ETH và BTC) và duy trì tỷ lệ cố định 1:1 với đô la Mỹ thông qua việc "delta hedging staked Ethereum (và Bitcoin) collateral, loại bỏ sự phơi nhiễm đối với bất kỳ biến động giá trị nào của tài sản đảm bảo đô la tổng hợp".

Điều này có nghĩa là mỗi khi ai đó gửi tiền điện tử cho Ethena để đúc USDe, Ethena sẽ mở một vị thế ngắn hạn trên các sàn giao dịch tập trung với số tiền tương tự. Nếu tài sản thế chấp tăng giá, vị thế ngắn hạn sẽ mất giá và ngược lại, luôn hủy bỏ, từ đó duy trì giá trị 1:1 giữa USDe và đô la Mỹ.

Theo như người sáng lập của Ethena Labs, USDe đã là stablecoin tăng trưởng nhanh nhất được đo lường bằng vốn hóa thị trường từ thời điểm ra mắt.

Nguồn:https://x.com/leptokurtic_/status/1777352115230224689

Ngoài ra, USDe tạo ra lợi suất từ hai nguồn: thanh toán tài trợ từ các vị thế ngắn hạn trên sàn giao dịch tập trung, và phần thưởng từ ETH đặt cược. Tạo lợi suất cho người nắm giữ là một sự khác biệt lớn so với các stablecoin khác, như USDT và USDC, hai stablecoin lớn nhất, không trả bất kỳ lợi suất “bản địa” nào cho người nắm giữ.

Ethena đối mặt với những rủi ro nào khi duy trì việc gắn kết với USD?

Ethena Labstiết lộmột loạt các rủi ro cho USDe như một đô la tổng hợp: rủi ro về tài trợ, rủi ro thanh lý, rủi ro bảo quản, rủi ro về thất bại của sàn giao dịch và rủi ro về tài sản đảm bảo.

Trong bài viết này, chúng tôi tập trung vào rủi ro về tài trợ. Theo Ethena Labs, “Rủi ro về tài trợ liên quan đến khả năng của tỷ lệ tài trợ tiêu cực liên tục. Ethena có thể kiếm được lợi suất từ việc tài trợ, nhưng cũng có thể phải trả tài trợ”.

Điều này có nghĩa là dưới điều kiện thị trường “bình thường”, có một sự thiên vị trong thị trường tương lai vĩnh viễn của Ethereum và Bitcoin cho các nhà giao dịch mở vị thế dài hạn. Kết quả là, các nhà giao dịch có vị thế dài hạn sẽ trả một tỷ lệ tài trợ cho các nhà giao dịch có vị thế ngắn hạn (trường hợp của Ethena).

Tuy nhiên, rủi ro xuất hiện đối với Ethena khi thị trường tiền điện tử trải qua những sự sụt giảm giá mạnh và tỷ lệ tài trợ trở nên âm khi các nhà giao dịch thanh lý vị thế mua dài hạn của họ và người khác muốn mở vị thế bán ngắn. Trong trường hợp này, các nhà giao dịch có vị thế bán ngắn mở (trường hợp của Ethena) phải trả tiền cho các nhà giao dịch có vị thế mua dài hạn mở.

Trong trường hợp tỷ lệ tài trợ âm, Ethena sẽ phải trả tiền cho các nhà giao dịch nắm giữ vị thế dài hạn để duy trì vị thế ngắn hạn của mình. Để 'một quỹ dự trữ Ethena tồn tại' để 'bảo vệ việc hỗ trợ điểm dựa trên USDe'. Ethena hấp thụ tất cả các khoản thanh toán do tỷ lệ tài trợ âm mà không phải chủ sở hữu USDe nào chịu trách nhiệm.

Câu hỏi trung tâm là liệu quỹ dự trữ của Ethena có đủ để hấp thụ tất cả các khoản thanh toán tỷ lệ tài trợ âm, để tránh việc các vị thế ngắn hạn của họ bị thanh lý hay không.

Để trả lời câu hỏi này, chúng tôi đánh giá xem quỹ dự trữ hiện tại có phù hợp để duy trì tất cả các khoản thanh toán tài trợ trong trường hợp tỷ lệ tài trợ tiêu cực lớn như được thể hiện trong biểu đồ dưới đây. Kịch bản này:

• Xem xét tỷ lệ tài trợ lịch sử của Ethereum một tháng trước và sau khi Ethereum Merge diễn ra vào ngày 15 tháng 9 năm 2022 (tỷ lệ tài trợ rất tiêu cực).
• Tính tỷ lệ tài trợ (và thanh toán) cho các mức vốn hóa thị trường khác nhau của USD, từ 2 tỷ đô la (xấp xỉ vốn hóa thị trường hiện tại) đến 10 tỷ đô la.

Nguồn: Nghiên cứu CryptoQuant.

Dưới điều kiện này, chúng tôi kết luận rằng:

• Quỹ dự trữ hiện tại (32,7 triệu USD) sẽ đủ để chi trả các khoản tiền gửi trong tình huống này miễn là vốn hóa thị trường USDe không lớn hơn 4 tỷ USD (vốn hóa thị trường hiện tại là 2,4 tỷ USD).
• Thanh toán tài trợ trở nên lớn hơn khi vốn hóa thị trường USDe tăng lên (khi các vị thế ngắn cũng trở nên lớn hơn).
• Để quản lý một cách an toàn sự kiện đặc biệt với tỷ lệ lãi suất tiêu cực lớn tại vốn hóa thị trường lớn hơn 5, 7.5 hoặc 10 tỷ USD, quỹ dự trữ sẽ cần tăng lên khoảng 40, 60 và 80 triệu USD tương ứng.

Phân tích này cho thấy rằng nhà đầu tư nên theo dõi xem Quỹ dự trữ của Ethena có phù hợp với vốn hóa thị trường của USDe để xử lý các giai đoạn có tỷ lệ cung cấp tiêu cực cực kỳ lớn.

Chúng tôi mở rộng phân tích trước đó để cũng xem xét một sự kiện tiêu cực khác xảy ra vài tháng sau khi Ethereum Merge: sự sụp đổ của sàn giao dịch FTX vào ngày 8 tháng 11 năm 2022 (xem biểu đồ bên dưới).

Nguồn: Nghiên cứu CryptoQuant.

Dưới những điều kiện này, chúng tôi kết luận rằng:

• Quỹ dự trữ hiện tại (32.7 triệu đô la) sẽ đủ để chi trả nguồn vốn miễn là vốn hóa thị trường USDe không lớn hơn 3 tỷ đô la (vốn hóa thị trường hiện tại là 2.4 tỷ đô la).
• Để quản lý an toàn sự kiện đặc biệt của tỷ lệ tài trợ âm lớn tại vốn hóa thị trường lớn hơn 4 tỷ đô la, 5 tỷ đô la, 7,5 tỷ đô la hoặc 10 tỷ đô la, quỹ dự trữ sẽ cần tăng lên khoảng 40 triệu đô la, 50 triệu đô la, 80 triệu đô la và 100 triệu đô la, tương ứng.

Một chỉ số quan trọng khác cần theo dõi: Tỷ lệ giữ nguyên.

USDe tạo ra lợi nhuận cho người dùng chủ yếu thông qua các khoản thanh toán tài trợ mà Ethena nhận được từ các vị thế ngắn hạn mở trong các sàn giao dịch trung gian. Tuy nhiên, một phần của lợi nhuận này được giữ lại bởi Ethena và được chuyển vào quỹ dự trữ. Việc xác định tỷ lệ giữ lại của tổng lợi nhuận đi vào quỹ dự trữ, tỷ lệ giữ, là một yếu tố quan trọng để phát triển quỹ dự trữ đủ lớn để chịu đựng trong những thời kỳ tỷ lệ tài trợ cực tiêu cực. Ví dụ, tỷ lệ giữ 0,5 có nghĩa là Ethena gửi 50% tổng lợi nhuận tạo ra vào quỹ dự trữ.

Theo cách này, chúng tôi mô phỏng điều kiện tỷ lệ tài trợ đã xảy ra trong thị trường gấu tiền điện tử trước đó từ tháng 11 năm 2021 đến tháng 1 năm 2023 (xem biểu đồ bên dưới) để phân tích doanh thu tài trợ tích luỹ mà Ethena đã có trong những điều kiện đó và điều gì sẽ xảy ra với quỹ dự trữ ở các tỷ lệ giữ khác nhau.

Nguồn: Nghiên cứu CryptoQuant.

Những điều quan trọng nhất là:

• Ngay cả trong thị trường gấu, thanh toán tài trợ vẫn duy trì tích cực (Ethena có doanh thu) và quỹ dự trữ tăng lên (từ tháng 11 năm 2021 đến tháng 8 năm 2022 trên biểu đồ).
• Tuy nhiên, các sự kiện cực đoan như Ethereum Merge và sự sụp đổ của sàn giao dịch FTX có thể gây ra một sự suy giảm đáng kể đối với quỹ dự trữ chỉ trong vài ngày.
• Để Ethena chịu được một thời kỳ thị trường giảm giá như thể hiện ở đây, nó cần duy trì một tỷ lệ giữ trên 32%. Điều này sẽ cho phép quỹ dự trữ đủ lớn để chống lại một thời kỳ có tỷ lệ tài trợ cực tiêu cực trong thị trường giảm giá.
• Kịch bản trên giả định vốn hóa thị trường là 10 tỷ đô la vào thời điểm thị trường gấu bắt đầu. Tùy thuộc vào vốn hóa thị trường thực tế của USDe, tỷ lệ giữ tối thiểu có thể thay đổi. Ví dụ, đối với một vốn hóa thị trường là 5 tỷ đô la, một tỷ lệ giữ trên 20% có thể là đủ.

Phân tích này cho thấy các nhà đầu tư nên theo dõi xem tỷ lệ giữ của Ethena có phù hợp với vốn hóa thị trường của USDe hay không để tăng trưởng quỹ dự trữ đủ lớn để chịu được thời kỳ lãi suất tài trợ âm cực lớn trong thị trường gấu.

Tài nguyên:

• Tỷ lệ Chi trả ETH: Một Nghiên cứu Dựa trên Dữ liệu và Ảnh hưởng của Nó đối với Các biện pháp Bảo vệ Tài chính của USD.
• Ethena Labs.

Disclaimer：

1. Bài viết này được sao chép từ [Julio Moreno], Tất cả bản quyền thuộc về tác giả gốc [Julio Moreno]. Nếu có bất kỳ ý kiến phản đối nào về việc tái in này, vui lòng liên hệ Gate Họcđội ngũ và họ sẽ xử lý nhanh chóng.
2. Miễn trừ trách nhiệm: Các quan điểm và ý kiến được thể hiện trong bài viết này chỉ thuộc về tác giả và không hình thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Các bản dịch của bài viết sang các ngôn ngữ khác được thực hiện bởi nhóm Gate Learn. Trừ khi được nêu, việc sao chép, phân phối hoặc đạo văn các bài viết dịch là không được phép.