Introdução

A ideia do meta-jogo está entre os conceitos mais esotéricos do cripto - não tem uma definição concreta nem uma estrutura repetível. É uma daquelas coisas do tipo 'se você sabe, você sabe'. No entanto, uma vez que você vê, é difícil não ver. No artigo de hoje, tentarei desvendar como penso sobre isso na esperança de que o leitor tenha uma ideia mais clara do que é o meta-jogo e como eles podem pensar sobre isso.

Antes de começarmos, é prudente notar que a ideia do meta-jogo foi popularizada por Cobie em seu artigo "Gate"Negociando o Metajogo."Negociantes proeminentes como Light Crypto e Dan da CMS Holdings abordaram isso durante vários podcasts. Esta ideia não é de forma alguma nova, mas espero trazer novos insights e estabelecer uma estrutura em torno dela.

A ideia do meta-jogo é melhor compreendida através da lente da teoria dos jogos, que é um subconjunto da economia comportamental. Envolve entender as regras do jogo, as melhores funções de resposta de seus parceiros de jogo e sua função de resposta ideal dada toda outra informação. Usaremos a intuição e analisaremos os dados para desvendar esses jogos e entender a estratégia ideal com a qual jogar cada jogo.

É importante entender que cada meta-jogo é diferente. Existem semelhanças, mas não réplicas. Portanto, é importante ter um quadro geral a partir do qual você pode elaborar uma estratégia — é isso que estamos analisando hoje.

O que é o meta-jogo?

Não vou me incomodar em definir o meta-jogo. É mais útil explicar como o mecanismo funciona e detalhar nosso framework para entendê-lo. Existem alguns componentes de um meta-jogo, que podem ser generalizados da seguinte forma:

1. O Mecanismo Subjacente
2. A Mudança no Comportamento
3. A Melhor Função de Resposta
4. O Loop Reflexivo

O mecanismo subjacente pode ser pensado como a base do meta-jogo, pode ser dividido da seguinte forma:

1. Um catalisador, isso geralmente (mas não se limita a) movimento de preço - isso desencadeia uma narrativa e o preço segue a narrativa. A razão para o movimento de preço geralmente pode ser rastreada até uma atualização de protocolo, KPI ou outro evento/métrica.
2. A natureza do catalisador é o mecanismo subjacente, este mecanismo sustenta um loop reflexivo.

A mudança de comportamento é como os participantes do mercado expressam uma opinião sobre o catalisador

A melhor função de resposta é como você, como trader, deve responder ao catalisador, como outros participantes do mercado estão vendo o catalisador e como outros participantes do mercado responderão ao catalisador. A melhor função de resposta envolve pensar em dimensionamento, entrada e saída.

O loop reflexivo pode ser categorizado da seguinte forma:

Os participantes do mercado identificam o mecanismo subjacente → eles jogam o jogo → o preço se comporta de maneira conforme com as regras do jogo → as regras se tornam cada vez mais evidentes por si mesmas → mais participantes identificam o mecanismo subjacente → jogadores adicionais entram no jogo → ad infinitum.

Os quatro componentes listados acima fornecem uma visão geral de alto nível de como os meta-jogos se desenvolvem, evoluem e se dissipam.

Estrutura Teórica

Abaixo está um diagrama de fluxo detalhando como alguém passa de identificar o meta-jogo, para entendê-lo e, em seguida, esperançosamente extrair valor dele. Vamos trabalhar um pouco mais detalhadamente. Primeiro um pouco de teoria, depois vamos olhar exemplos e dados.

Passo 1: Identifique um potencial meta-jogo, observe/procure o seguinte:

• Desenvolvendo narrativas, análise de sentimento, comportamento de preço anormal.
• Protocolos ou setores que se posicionam como uma solução para um problema bem compreendido
• Um evento binário que é conhecido e amplamente compreendido.

Passo 2: Identificar o mecanismo subjacente

• Dado o catalisador e as percepções sobre ele, como isso impulsiona uma mudança no comportamento dos participantes do mercado?
• Existem dois tipos de mecanismos subjacentes, auto-reforçadores e auto-derrotantes
  • Auto-reforçador: Um mecanismo subjacente que é duradouro, onde o catalisador é persistente, assim o meta-jogo existirá por um tempo. Um exemplo disso são as entradas/saídas de ETF de BTC - dado que os dados são publicados diariamente, isso pode ser pensado como um jogo de interação repetida.
  • Auto-derrotante: Um mecanismo subjacente que impulsiona um tipo de comportamento que faz com que o meta-jogo se dissipe. Um exemplo disso é quando o Facebook se rebrandeou para META - este foi um evento único, que pode ser considerado como um jogo de interação única.

Etapa 3: Hipótese sobre a duração do meta-jogo

• As nuances do mecanismo subjacente ditam a duração do jogo, bem como a estratégia de entrada e saída.
• Em geral, os metajogos auto-reforçantes levarão à criação de submetajogos, enquanto os metajogos autodestrutivos se dissiparão tão rapidamente quanto apareceram.

Etapa 4: Quantificar a durabilidade do mecanismo subjacente

• É necessário fazer suposições sobre se o jogo é auto-reforçador ou auto-derrotante, depois encontrar dados que solidifiquem ou invalidem essas suposições
• Por exemplo, se estivermos jogando um meta-game de memecoin, é bom olhar para dados como volume relativo (como um proxy para atenção)
• Por exemplo, se estivermos jogando o meta-jogo BTC ETF, é útil olhar para as entradas/saídas do ETF, de onde vêm e como o preço está se comportando em resposta a esses pontos de dados.
• Isso é em grande parte um problema de intuição informado por dados a ser resolvido.

Passo: 5: Use métricas quantificáveis e força geral do mercado para informar a saída.

• Não há uma estratégia de saída concreta ou repetível.
• O tempo de saída é diferente para cada meta-jogo, geralmente o uso da intuição é chave aqui.
• Ajuda a olhar para dados, capitalização de mercado, volume relativo, etc. - mas no final do dia, é uma escolha discricionária.

Exemplos de Meta-jogos

Vamos dar uma olhada em alguns exemplos de metajogos atuais e anteriores, bem como a lógica e os dados associados. Nesta seção, estaremos analisando um metajogo auto-reforçante (a troca de matadores de ETH), um metajogo auto-derrotante (Facebook muda de nome para META) e um metajogo que está atualmente ativo (fluxos de ETF de BTC).

Exemplo 1: O meta-game assassino do ETH

Eu presumo que este seja um meta-jogo com o qual a maioria dos leitores estará intimamente familiarizada, foi a tática da alta de 2021. Abaixo está uma tabela que descreve os parâmetros básicos do meta-jogo.

Caso a tabela não esteja clara, passarei um pouco de tempo elaborando sobre esse meta-jogo. Para contextualizar, vamos voltar à alta de 2021. Os usuários chegaram para apostar, as taxas de ETH estavam caras e as soluções de escalabilidade eram inadequadas - Solana e Avalanche se posicionaram como uma solução para o problema (ou seja, as transações eram mais rápidas e muito mais baratas). Esse era o mecanismo subjacente.

O mecanismo subjacente era auto-reforçador (reflexivo) na medida em que as taxas de ETH permaneceriam altas enquanto estávamos em um mercado em alta, assim a razão para ser longo em assassinos de ETH existiria durante todo o mercado em alta. À medida que SOL e AVAX superaram o ETH, a operação se tornou mais clara e mais participantes fizeram a operação. A natureza do mecanismo subjacente sustentava um loop reflexivo ascendente.

Dada a persistência do meta-jogo, ele nasceu sub meta-games - estes são jogos que são desdobramentos do jogo principal. Ou seja, o boom do SOL e AVAX DeFi, bem como o surgimento do comércio FOAN. Cobie delineou bem a dinâmica do sub-jogo SOL e AVAX, então não vou me preocupar em refazer isso aqui. O sub-jogo FOAN foi interessante, pois os participantes do mercado posicionaram Phantom, Harmony, Cosmos e Near como o novo comércio Alt L1. Mecanicamente, aqueles que se sentiram atrasados para o jogo principal encontraram um sub-jogo tangencialmente relacionado para jogar.

Como regra geral, os sub-meta jogos têm retornos menores e não duram tanto quanto o jogo principal.

Lenda:

1. Principal → Jogo meta principal e Secundário → Sub meta-jogo
2. Início, Fim, Duração → Parâmetros de tempo
3. Mecanismo → Uma descrição do mecanismo subjacente
4. Retorna vs Índice → Uma medida de desempenho vs um importante ou o assunto do mecanismo subjacente
5. Retornos (absolutos) → Uma medida em termos absolutos

Os parâmetros do jogo são em grande parte subjetivos - é objetivamente claro que X superou Y, mas é subjetivo quanto ao início e fim da superação. A mesma lógica subjetiva pode ser aplicada à escolha do índice - como definimos a superação? A função da tabela é simplesmente se aproximar de alguma ideia de verdade objetiva.

Abaixo estão dois gráficos - SOL v ETH e AVAX v ETH. Eles mostram o volume relativo e o preço relativo de SOL e AVAX em relação ao ETH, os dados são extraídos da API de Futuros da Binance. A ideia é bastante simples - usar o volume relativo como um proxy de interesse relativo e observar como isso se alinha com o desempenho relativo de preços.

É notável que os retornos excedentes ao estar longo neste meta jogo foram encontrados no segundo semestre de 2021. Eu hipotetizo que a razão para isso é o arrefecimento de preços durante o verão de 2021, isso colocou todos os jogos em espera enquanto a narrativa alcançava mais participantes. Quando o mercado se recuperou, ficou claro onde alocar capital. Talvez isso seja um raciocínio motivado, mas acho que é algo preciso.

Para pensar sobre a estratégia de saída, precisamos revisitar as suposições que cercam o mecanismo subjacente → este meta-jogo é uma solução para um problema persistente (altas taxas de ETH), um problema baseado em um mercado de alta. Assim, a estratégia de saída mais básica é vender quando se pensa que estamos perto do fim de um mercado de alta.

Exemplo 2: Facebook rebrands para Meta

Em 28 de outubro de 2021, o Facebook mudou sua marca para META, o que catalisou uma frenesi especulativa em projetos de criptomoedas relacionados ao metaverso - esse foi o mecanismo subjacente, bastante direto. A principal diferença entre esse mecanismo subjacente e o anterior é a duração. O Exemplo 1 se reforçava sozinho, enquanto o Exemplo 2 é autodestrutivo, ou seja, o catalisador no Exemplo 2 foi um evento único. Isso muda ligeiramente as regras do jogo, deixe-me explicar.

Dê uma olhada no gráfico abaixo - ele ilustra a quantidade de atenção em função do tempo. Se assumirmos que cada projeto tem alguma parcela de equilíbrio da economia da atenção, temos nossa linha de base. Seguindo o catalisador, temos uma reclassificação massiva nas moedas do metaverso na economia da atenção. Isso impulsiona uma ação anormal dos preços, o que atrai atenção adicional para o comércio. No entanto, o meta-jogo começa a quebrar rapidamente à medida que o catalisador se move mais para o espelho retrovisor. Isso também pode ser entendido através da lente da fragilidade; o ponto de coordenação se torna mais frágil para forças externas ao longo do tempo (ou seja, ação de preço de majors) – e, em grande medida, BTCs -9% dia em 26/11/21 trouxe um fim para a festa. A capacidade de um catalisador outrora desligado atuar como um ponto de coordenação está diminuindo com o tempo - isso se reflete na quantidade minguante de atenção abaixo.

Antes da mudança de marca, Axie Infinity já havia tido uma alta semi isolada e a ideia do metaverso estava ganhando tração no Vale do Silício. Todos os ingredientes estavam lá para essa narrativa pegar, a mudança de marca META foi apenas a faísca que acendeu o fogo. Os principais beneficiários deste meta-jogo foram Decentraland ($MANA) e Sandbox ($SAND) - eles precificaram imediatamente.

Mais uma vez, para pensar sobre a estratégia de saída, precisamos revisitar as suposições que cercam o mecanismo subjacente. Ou seja, o mecanismo subjacente de um catalisador único é autodestrutivo. Portanto, deve-se estar ativamente procurando sair do comércio. Se olharmos para o gráfico abaixo, podemos ver que ele espelha o exemplo estilizado acima - o volume relativo pode ser usado como um proxy para a participação relativa na economia da atenção. Além disso, é importante entender a estrutura do mercado, $SAND & $MANA não podem sustentar 3x o volume de negociação do $BTC de forma sustentável - isso vai contra as leis da lógica.

Exemplo 3: BTC ETF meta-game.

Caveat — esta seção foi originalmente escrita no final de março, decidi deixá-la como está. Pensamentos atualizados sobre este meta-jogo podem ser encontrados mais tarde nesta seção.

Este é um exemplo de um meta-jogo que está atualmente ativo; a maioria dos participantes do mercado de criptomoedas tem variações deste tipo de negociação. O mecanismo subjacente é que as entradas de ETF são altistas por algumas razões:

1. Estamos indo para o halving e o número de moedas fluindo para os produtos ETF é uma ordem de magnitude maior do que o novo fornecimento que está sendo disponibilizado. Isso torna a narrativa de oferta finita + dinheiro sólido ainda mais convincente.
2. A aprovação de produtos ETF dá uma aura de legitimidade às criptomoedas como uma classe de ativos, bem como oferece uma nova base de investidores um canal através do qual comprar BTC.

Semelhante ao meta-jogo ETH Killer (Exemplo 1), este meta-jogo é auto-reforçante. Os produtos do ETF são negociados todos os dias da semana, portanto, os BTCs são negociados (vagamente) como um beta para esses fluxos de ETF. Dado o mecanismo subjacente, podemos fazer algumas suposições sobre os fluxos e o preço do ETF

1. Fluxos de ETF são otimistas para o preço do BTC
2. Saídas de ETF são baixistas para o preço do BTC

Usando o acima como um modelo básico, este é um jogo bastante direto. No entanto, como em todas as coisas da vida, o diabo está nos detalhes. Uma grande maioria dos fluxos está vindo do GBTC, dado que o veículo era originalmente um fundo fechado - espera-se que esses fluxos diminuam ao longo do segundo semestre do ano. Tudo o mais sendo igual, os fluxos do GBTC diminuirão, assim os influxos líquidos devem receber um impulso - otimista.

Pensamentos atuais sobre esse meta-jogo:

Suponho que isso servirá como um reflexo da minha tese original do meta-jogo do BTC ETF. Muita coisa aconteceu desde que escrevi originalmente esta seção, especificamente o halving ocorreu e os fluxos do ETF diminuíram e ocasionalmente são negativos. Sou da opinião de que este meta-jogo ainda está ativo, mas a reflexividade está operando na direção oposta — ou seja, os influxos do ETF se transformaram em saídas do ETF e o preço respondeu. Parece razoavelmente claro que a relação entre os fluxos do ETF e o desempenho do preço do BTC ocorre em ambas as direções.

Origem

Vale ressaltar que os fluxos e o preço dos ETFs não estão mecanicamente relacionados, como em todos os metajogos, é um tanto uma ilusão compartilhada. À medida que os fluxos dos ETFs encontram equilíbrio, que muito bem poderia ser de 0 fluxos diários, espero que este metajogo se dissolva. Tem sido perceptível que a quantidade de atenção dedicada aos fluxos dos ETFs é uma função de seu tamanho, dias com grandes fluxos positivos e negativos fazem manchetes, enquanto o dia médio passa quase despercebido. À medida que este metajogo se afasta cada vez mais no retrovisor, espero que apenas os dias atípicos chamem a atenção.

Parece razoavelmente óbvio que, num futuro próximo, teremos um meta-jogo de ETF de ETH que é um pouco similar ao meta-jogo de ETF de BTC. Todas as outras coisas sendo iguais, eu espero:

1. ETH para negociar em alta à medida que se torna mais óbvio que o ETF será aprovado, podemos usar as chances de aprovação e a palavra dos irmãos do ETF da Bloomberg como um proxy para isso.
2. Um post de desrisco após a aprovação do ETF, à medida que o mercado analisa tanto a aparência dos influxos do ETF quanto a aparência dos efluentes do ETHE (produto grayscale).
3. Se as entradas forem razoavelmente comparáveis ao BTC (o que duvido), isso é otimista. Entradas decepcionantes são pessimistas e possivelmente otimistas para Solana.

Assumo que as taxas dos produtos ETF de ETH serão semelhantes às dos produtos ETF de BTC - não tenho certeza do resultado de taxas mais altas, a Navalha de Occam diz que isso será baixista. A ação do preço do BTC e as entradas do ETF de BTC preparam o palco para o ETF de ETH se sair bem, é algo como uma realidade do tipo ipso facto - à medida que começamos a negociar o meta-jogo do ETF ETF, acho que o mercado o precificará como uma função de como o ETF de BTC se saiu. Se houver um êxodo em massa dos ETFs de BTC entre agora e a aprovação do ETF de ETH, acredito que o ETF de ETH será um fracasso. Outras coisas interessantes para ficar de olho são se o ETH no ETF será staked e se os detentores do ETF receberão esse rendimento, isso parece improvável por causa das leis de valores mobiliários, teste de Howie, etc., mas seria uma surpresa agradável.

Algumas Reflexões Gerais:

Há um certo conjunto de leis ou lógicas que governam como esse mercado se comporta, ativos que se comportam de maneira que viola essas leis estão sujeitos a uma reversão rápida para a média. As lógicas/leis são dinâmicas em grande parte, mas a janela de Overton se move mais devagar do que a maioria pensa. Além disso, existem leis fundamentais - tão imutáveis quanto a gravidade - que não devem ser violadas.

O meta-jogo não é tanto um framework de investimento quanto um modelo mental — é difícil colocar uma estrutura sólida em torno de como esses jogos se desenvolvem, evoluem e se comportam porque são todos diferentes. Um requer um certo nível de intuição para identificar esses jogos e então teorizar sobre como eles vão se desenvolver — intuição como essa é aprimorada com o tempo no mercado e pensamento de primeiros princípios.

Eu forneci um esboço detalhado de um meta-jogo autodestrutivo, auto-reforçador e ao vivo, outros exemplos incluem:

1. Memecoins, 2021 (auto-derrotantes)
2. ETH Merge, 2022 (auto-derrotante)
3. Crypto x AI, 2024 (auto-reforçante)
4. Assassinos do SOL, 2024 (não claro)
5. Mememoedas, 2024 (autodestrutivo)
6. Protocolos RWA, 2024 (auto-reforçadores)
7. Novas moedas, 2024 (varia)
8. ETF beta BTC, 2024 (auto-reforçante)

Houve muitos meta-jogos, todos diferentes uns dos outros. No entanto, o protocolo básico permanece o mesmo → identificar o meta-jogo, entender o mecanismo subjacente, fazer inferências sobre a longevidade do meta-jogo e depois planejar como extrair melhor valor.

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